金山软件(03888.HK)：游戏收入短期受压于“吃鸡“，期望下半年新游戏上线反扑

机构：中泰证券

评级：增持

目标价：25.6港元

首季溢利同比大幅下跌81%，因游戏收入大幅下跌金山软件2018年首季度录得营业收入12.6亿人民币，同比提升4%，环比下跌8%，合乎市场预期。毛利率为49%，同比下降9%，环比下跌7%，主要是毛利率较低云服务占比提升的结果。归属母公司股东大幅下滑至1.2亿元人民币，同比下跌50%，环比下跌95%。每股盈利为0.09元人民币，同比下跌50%，环比下跌95%。

网络游戏收入倒退，云服务和办公软件收入增长势态强劲网络游戏、云服务和办公软件占总收入总额分别为50％、33%、17%；分别为6.3亿、4.2亿、2.1亿元人民币，同比分别下降23%、上升56%和66%，主要由于网络游戏收入大幅下滑。游戏下跌因《剑网3》的部分用户被《绝地求生》抢占，《剑侠情缘1》和其他手游的收入回落。云服务收入同比增加56%，反应在移动视频及互联网客户使用量的快速增长。办公软件的收入同比激增，因WPS广告收入和WPSOffice个人版增值服务的收入增长。

首季成本增速快于收入增速成本显着上涨达6.5亿元人民币，同比上升27%，主要是云服务客户使用增加和数据中心成本的增长。

经营业务数据因游戏业务倒退承压首季网络游戏的每日平均最高同步用户人数（DAU）为0.7百万人，同比下降25%；月平均付费账户（APA）为3.3百万人，同比下降22%，因未有新游戏推出和现有游戏生命周期回落。

中泰评论：上半年受制于吃鸡游戏，下半年推重磅新游戏反扑首季网络游戏收入受压于火热的吃鸡游戏，加上首季未有推出新游戏和《剑侠情缘1》生命周期回落，对网络游戏收入造成短期压力。重磅游戏《云裳羽衣》和《剑网3》延迟到分别在6月和9月才推出，我们预期第二季网络游戏收入仍将持续受压，估计环比增长持平，待下半年新游戏推出才会改善；并下调全年游戏收入预测至35.4亿元人民币，同比增长13%。

金山云保持高速增长，多样化业务领先同行金山云通过发布面向智能CDN3.0时代的产品HCDN加强其在视频领域中的领先地位。另外，金山云金睛亦透过利用AI以深度学习、图像识别和云技术监管短视频内容，领先的技术吸引了多家来自金融、智慧城市、智慧医疗、智能制造领域的企业接入金山云。我们认为随着未来加强对展政务云及私有云业务，在金融、汽车和游戏领域的突破，有助加强业务渗透率，有望收窄亏损。我们估计云业务仍将为持高增长，全年收入可达21.3亿元人民币，同比增幅达60%。

WPS快速发展首季75%办公软件收入来自C端增值服务收入，我们预期此部分将会以同比3位数的增速增长。来自企业和政府的收入则占25%，新推出的WPS政务办公云有效解决针对党政机构的党政办公需要，我们预期金山可以在该领域持续发力，并维持同比增长稳定于10%增速；预测全年收入为10.9亿元人民币，同比增50%。

由于首季溢利同比大幅倒退，我们相信短期股价仍会波动，但长远仍向好，故微调18/19年EPS分别至0.81/1.22港币，并按照2019年21倍市盈率给予公司估值提下调标价至25.6港元，改为增持评级。

风险提示:1游戏增长不如预期2.云业务未能保持增长