安踏体育 ( 2020.HK )：站在千亿市值，永不止步，首次覆盖给予“买入”评级

机构：中信建投

评级：买入

安踏踏上千亿市值，跻身全球体育TOP3。公司系国内体育用品品牌领军者。上市十年间（2007-2017）营收由29.9亿元增长4.5倍至166.9亿元，门店数量超过10000家。2018年市值先后突破千亿，位居全球体育用品行业第三位。

运动服饰：万亿级市场空间，龙头强者恒强。①Euromonitor数据显示，2007-2017年全球运动鞋服销售规模由1762.7亿美元增至3001.5亿美元，CAGR为5.47%。②中国系全球第二大运动市场，全球占比10.5%，叠加政策支持+消费升级，2014年后增速均达两位数，高于服装整体。③集中度持续扩大，龙头强者恒强。2012-2017年我国运动鞋服CR5由58.6%增至68.9%，CR10由47.4%增至53.9%。阿迪、耐克居首，本土品牌安踏、李宁、361紧随其后，2017年市占率分别为8.0%、5.3%、4%。多品牌虎虎生风，全渠道深化布局，深谙运动营销之道。①品牌端：品牌运营能力有望继续成功复制。安踏自主培育筑大众基础，收购代理补强中高端，延伸儿童线分享二胎红利，目前已形成以安踏、FILA为主的多品牌多品类矩阵，②渠道端：线上线下齐头并进，深耕三四线市场。截至2017年，线下门店数超万家，位居本土品牌店铺数量之首。2017双十一安踏销售额6.7亿元，同比增长66%。③营销端：联合NBA补强短板，当红球星营销效果显著。2017年安踏代言人金州勇士队神射手克莱·汤普森协助球队夺得NBA总冠军，助推KT系列篮球鞋火爆销售。

海外篇：巨头领先，以史为鉴。①NIKE研发稳扎稳打，营销精准把控，业绩持续靓丽，规模遥遥领先；②Adidas坚持高品质创新型发展战略，专业运动+时尚潮流，前沿科技+数字化打造龙头。③VF收购汇聚30余品牌合力塑造休闲户外服装巨头。④UA坚持专业定位，创新驱动发展，终成高端专业运动装备代名词。国内篇：安踏龙头优势夯实。业绩端，安踏规模优势凸显，业绩率先复苏，2017年营收达到167亿元，远超曾经比肩的本土品牌。品牌端，安踏拥有更加丰富的品类品牌矩阵，具备中高端品牌运营管理能力；渠道端，安踏线下门店超万家，门店调整率先完成，重新进入开店周期；研发端，安踏成立全国首家运动科学实验室，在美日等成立四大设计研发中心，拥有149项专利，包括A-Loop等40项鞋服特殊技术；营销端，安踏赞助的国家队已增至24个，并邀请张继科、凯文加内特等担任代言人。

投资建议：我们预计公司2018、2019年EPS为1.44、1.82元，对应的PE分别为25.5X、20X，估值溢价源于运动鞋服行业高景气度以及中国广阔的市场空间，行业龙头竞争强者恒强，以及多品牌带来的业绩增长高确定性，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：多品牌战略推进不及预期、店效增速不及预期、电商增速放缓等。