新特能源(1799.HK):多晶硅龙头发力,拓展风光资源运营

机构:中信证券

评级:买入

目标价:12.86 港元

多晶硅生产与风光资源开发运营龙头,业绩快速增长 

公司是 A 股特变电工新能源板块分拆港股上市的子公司,业务布局于光伏 (及风电) 高附加值环节,主要分为 多晶硅、ECC (EPC/BT) 和 BOO 三大板块。2017 年,公司实现营业收入/净利润分别为 114.21 亿/10.71 亿 元,同比增长-4.84%/33.65%;综合毛利率为 21.83%,同比增加 5.20pcts;其中多晶硅/ECC/BOO 三大业务 收入分别为 34.62 亿/68.84 亿/3.08 亿元,同比增长 36.17%/-18.60%/141.49%,业绩符合预期。 

光伏增长带动硅料需求放量,限电改善提升运营收益 

光伏:在国内分布式光伏和海外新兴市场的带动下,预计 2018-20 年全球光伏装机有望达 110/130/150GW, 其中国内装机达 50/70/80GW。多晶硅:预计未来三年国内多晶硅需求约 40 万/44 万/48 万吨,年市场空间 500 亿元;而供给仅 29 万/39 万/44 万吨,供需缺口将持续。在“高成本定价”原则下,具备成本优势的国 内龙头厂商将享受多晶硅进口替代红利。电站运营:我们测算光伏/风电项目运营 IRR 达 12%/17%,可实现稳 定丰厚的现金收入,风电项目收益稍优于光伏。随着弃风弃光现象持续改善,风光电站运营商盈利水平将持续 提升。 

多晶硅产能释放,成本优势扩大 

2017 年公司多晶硅年产能由 2.2 万吨增至 3 万吨,全年实现产量 2.94 万吨 (+29%),国内/全球市占率约为 12%/7%,位列国内第二、全球第四;且公司 3.6 万吨低成本新产能预计将于 2019 年中期投产,达产后实际 产能将达 7 万吨以上,龙头地位持续巩固。公司拥有新疆 2×350MW 合规自备电厂,具备低电价优势,多晶 硅生产持续精益控制,目前综合成本约 65 元/kg,且新产能综合成本或将进一步降至 50 元/kg,有望迎来量利 齐升态势。 

电站开发结构布局优化,风光资源运营业务扩大 

ECC:公司光伏电站并网规模连续三年位列全球首位,2017 年共完成电站并网装机 1529MW,在建及已建成 待转让 BT 项目 556.5MW,高级储备项目超过 2GW,资源储备充足,预计 2018 年 ECC 规模有望达 1.8GW。同时,公司加大风电项目开发力度,实现结构和布局“双优”,为后续发展奠定基础。BOO:公司大 力拓展 BOO 业务,由风光资源开发商向综合运营商转型,2017 年底累计建成 BOO 项目 620MW,在建项目 100MW,业务增长迅速。BOO 业务将为公司提供稳定的现金流,进一步提高盈利水平,是目前公司的重点拓 展方向,预计 2018 年 BOO 累计规模将达 900MW。  

风险因素 

光伏装机不达预期,多晶硅价格大幅下降,降本增效情况不及预期,回款能力持续恶化等。 

建议关注 

我们维持预计公司 2018-2020 年净利润分别为 13.6 亿/16.4 亿/19.9 亿元 (2020 年为新增预测),CAGR 约 23%,对应 EPS 为 1.30/1.57/1.90 元,现价对应 PE 为 5/4/3 倍,给予公司 2018 年 8 倍 PE,对应目标价 10.42 元 (12.86 港元),维持“买入”评级。 

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