白马股轮番“落马”，说好的价值投资呢？

18年已经过去4个月多点，截止到现在，几个板块的表现如下，上证50、沪深300垫底，过去几年表现颓势的创业板目前的涨幅排到了第一。

去年流行的漂亮50，以沪深300与上证50指数为代表，这一波里，被砍得相当的惨，尤其是财报季，先有格力跌停，再有伊利跌停，然后东阿阿胶跟上。就高位跌下来看，跌幅在20%以上的一抓一大把，30%、40%的都有。

一季报已经批露完，公募基金后市投资的布局也露出了一点端倪，整体减持了金融、白酒等大盘蓝筹板块。2018年一季度基金减持最多的十只股票依次是五粮液、伊利股份、新华保险、中国平安、中国太保、平安银行、信维通信、泸州老窖、老板电器、中国铝业。其中，五粮液被减持市值高达101.74亿元。

一个小散心酸的表白：去年他们教会了我们价值投资，然后他们却跑了。

▌一、价值投资失效了？

这句话翻译过来就是说好的价值投资呢，或者干脆点，价值投资死了。

老实说，仅凭三、四个月的表现就下了这样的结论是非常厉害的，毕竟，太平洋彼岸，88岁的价值投资标杆巴非特还正在与8岁的小女孩谈笑风声呢。

用三、四个月的表现来给价值投资判刑，是理念与策略上都误解了价值投资。

价值投资的理念核心有4点：

1. 股票是对公司的部分所有权。这就意味着买入股票实际上是在投资一个公司，如果公司本身在逐渐成长，价值就不断地被创造。那么作为部分股权的所有者，我们持有部分的价值也会随着公司价值的增长而增长。

关于这点，其实过去四十年的中国经济增长就是一个很好的例子，在这轮举世瞩目的经济数字背后，是无数企业的兴起。许多行业从无到有，许多公司从0到1，再从1到10，到100，你即使没去办企业，你也可以通过投资这类企业分享这轰隆隆的几十年增长。

2. 理解市场波动与企业价值的关系。股票一方面是股权，一方面又确实是一个可以交换的证券，可以随时买卖。既然是随时可以买卖的东西，那么自然会存在短期内的供需平衡问题。因此，从短期来看，供需关系决定了股票价格，从长期来看，企业价值会最终决定股票价格。拿贵州茅台来说，从股价看，跌宕起伏。

但大势是一直在上升，这背后是因为茅台的业绩在不断增长，这家公司从1到10。

3. 投资本质上是对未来进行预测。预测的结果不可能100%正确，今天我们懊悔错过腾讯，这其实是有幸存者偏差的，时间拨回到2005年，恐怕并不是那么容易看出会杀出的是腾讯，而不是其他。因此，投资者要留足安全边际。这样，即使预测错了，也不会亏多少钱。大幅回撤是财富长期增值的最大威胁之一。

4. 能力圈。能力圈概念最重要的是边界，而不是大小。能力圈指的是，投资者可以经过长期不断的努力，在某一个领域获得超越几乎所有人的深刻见解。如果你是在投资自己能力圈范围内的股票，那么，我相信，这一轮暴跌，你应该会很高兴，知道去捡哪些股票。

值得一提的是，许多人往往把价值投资的理念与投资策略混淆。举个例子，在国内，只要提到价值投资这四个字，基本上会被认为有以下两个特征：

1. 以合适的价格买大蓝筹公司

2. 长期持有，忽视市场涨跌

这个理解方式是有严重问题的，它相当于是把价值投资的理念等同于一种价值投资的策略。上面描述的两个特征其实是一个投资策略，并且就是巴菲特的投资策略（也因为股神而广为人知）。

价值投资其实本身就是一个理念，而把这个理念的实现是可以有多种途径的，也就是价值投资的策略可以有许多种。当然，我个人看来，如果不是行家，以合适的价格长期持有好公司可能是最靠谱的投资策略。

把价值投资的理念和策略摆在这里，就能很清晰地看到，这几个月好公司的暴跌压根扯不上对A股价值投资的否定。

▌二、怎么看这轮调整？

这样来说，如果几个月前，你在高位买入是基于投资，而不是基于投机，那么，现在下跌了，你应该非常高兴，这意味着你可以以更便宜的价格买入有投资价值的公司了，除非你当时的判断错了，或者这短短几个月的时间里公司基本面发生了非常重大的变化。

高位上你认为有投资价值的公司，没有道理低位上反而没有了。如果你的心情很沮丧，那只有一个理由，你当初的买入动机是投机，你买入的理由是它一直在涨，并且你相信它还会涨。结果它跌了，而且是暴跌，你当然沮丧了，并且高呼价投已死。

不管投资还是投机，现在要回答的问题是，首先是为什么好公司发生暴跌了？其次是暴跌后怎么操作？

好公司为什么暴跌，从市值=盈利*估值角度看，分估值变化与盈利变化。

估值的变化可以有两个，一个是合理区间内的波动，一家公司的合理估值并不会是一个具体的值，而应该是一个区间，从合理区间的上限波动到合理区间的下限，也可以非常难受的。比如，放在全球市场上看，我个人觉得A股的白酒龙头企业估值可以给到30倍到40倍，从40倍跌到30倍，股价一样相当难受。比如五粮液，从盈利来看继续保持快速的增长，但估值这波调的：

估值是趋向于上限，还是下限，与市场情绪有关。回想一下，这轮暴跌是由美股暴跌引发的，美股涨了这么多年的暴跌引发崩盘的恐惧，之后又是中美贸易战，又是中兴被制裁，恐慌的情绪就被释放了。

一个是盈利引起的估值变化，三月、四月是A股公司年报、一季度报发布的时间点，不及预期的业绩可以引起重估。这个典型就是老板电器，公司的增速实际上仍然是不错的，但是支撑不起公司原来35倍的估值。

这里要提一点的是，不要盲目下注高估值的公司，即使是好公司。估值越高，暗含对未来越高的期待，这样，只要一点点不及预期，估值就会被杀得很惨。

即使是好公司，业绩不断增长，在高估值时买入，最后收益也会大打折扣。这个典型的例子是江苏宁沪高速公司，两地上市，同样的公司，但A股与H股的收益却千差万别，A股只有三倍多，而港股却有十多倍，原因是A股上市时估值比港股高太多。

盈利的变化上，这个典型就是京东方，京东方这波被剁得非常惨，而根据最新的业绩，2018年一季度营收下滑了1.32%，归属上市公司股东净利润下滑了16.34%，如果扣掉非经常性损益，下滑了58.01%。

最近刚看完《光变》这本书，讲京东方发展历史的，看完后两个感受，第一是京东方确实是家值得尊敬的企业，第二是这一类的企业不适合大多数人投资，资本开支非常大，周期性又非常强。我个人关注消费领域，尤其是食品饮料居多，京东方这类企业看不懂，以我个人的看法，京东方这类企业，给顺周期的盈利20多倍的估值，是有些过了。

搞清楚为什么暴跌后，那么要怎么操作就比较清晰了，盈利走坏显然要谨慎，尤其是估值还比较高的时候。估值变化上面提到两个，一类是纯粹市场情绪导致的，这类是可以果断地买，并且如果你是从投资角度出发，显然是越跌越开心地买。第二类多少还是与盈利有关，不过一波调整杀估值，有些估值调到位的也可以考虑。

▌结语

价值投资的理念第二个核心概念是理解市场，理解市场波动与企业价值的关系。如果你在几个月前高位上买了一只股票，现在的问题是，一轮暴跌后，你的公司发生了变化吗？如果没有，那你应该很开心，因为你可以以更便宜的价格买入有投资价值的公司。许多人往往会有个错觉，错把市场下跌当风险上升，把市场上涨当风险下降。真实情况其实是相反的，市场下跌是风险在释放，市场上涨是风险在积累。

我自己关注食品饮料比较多，从最新的一季度业绩来看，白酒板块的业绩依然是非常景气的。这里有一个问题是，为什么机构要卖掉白酒？当机构都卖掉白酒了，个人投资者还有利可图吗？

股票有买就有卖，一买一卖间，一定有一方看错了。从机构手上接过白酒，散户能有优势吗？之前提到过，在股票市场上要赚钱，是赚三个优势的钱，信息优势、分析优势，还有心理优势。论信息优势与分析优势，个人投资者平均来说是比不过机构的。然而从一季度的行业整体业绩来看，我并不觉得机构掌握了白酒业绩不利的关键信息，也就是，我认为这几个月内白酒企业并没有发生变化。

那怎么解释公募基金的抛售呢？其实个人投资者与机构相比，在信息优势与分析优势差异不大的情况下，个人投资者能拥有更大的心理优势。信息优势与分析优势是心理优势的基础，但除此之外，心理优势还与其他因素相关。于个人，与性格有关，于公募基金，与短期业绩压力有关。性格是可以进行有意识的控制的，而业绩压力是客观存在的，不可控的，也因而，个人投资者能拥有更大的心理优势，从而更能忽视短期的波动。

当然，现实是相反的，个人投资者比机构看得更短，机构可以看季度，看年，而个人是看天，看周，如此，唯一可能建立优势的地方都没了。投资遵循大数定律，如果没有一点优势，那么投资决策的期望值当然是负的，最终呈现的结果就是亏钱的。

许多人认为A股没有投资，只有投机，并且找各种因素证明A股是垃圾，比如A股的各种制度。其实你忽略掉异常的波动，上证一直是在上涨的，从诞生以来，到现在年化收益率达13%。这个道理很简单，一个经济增长了40年的国家，无数伟大的企业诞生，其股市怎么可能不涨呢？A股的制度确实是有许多不完善的地方，但在一个经济轰隆隆增长了40年的国家，如果你投资没赚到钱，比起指责外在因素，可能反思自己的投资理念与投资策略更重要。