金蝶国际(0268.HK):17年报业绩超预期,云业务高增长,占比持续提升

2018-03-14 13:52 杨仁文 阅读 16447

作者:方正海外 黄可心

事件:

公司3月13日公布2017年全年业绩:收入23.03亿元,较2016年同比增加23.7%。扣除所得税前盈利3.78亿元,同比大幅上升80.8%,经营活动产生现金流8.23亿元,同比上升34.6%。归母净利润3.10亿元,同比上升7.55%,如扣除终止经营之部分,同比大幅上升46.4%。

点评:

1.业务上,以ERP为轴、以云服务为未来,产品多样化、合作多元化,双轮驱动,成长可期。公司营收增速达到了六年以来新高,同比增长23.7%,单以2017年H2来看更是达到31.6%。企业级云服务营收占比不断提高,2015-17年占比分别为12%,18%,25%,达5.68亿元,同比增长66.7%。传统ERP业务依旧保持两位数增长,同比上升14.1%,大型企业管理软件总合同额同比增长26.4%。由此可见,公司ERP业务稳步增长,云服务加速前进,使得未来的成长双轮驱动。同时,经营活动现金流达8.2亿,同比上升34.6%,侧面反映市场对软件和云业务的认可。金蝶连续多年在中小企业应用软件中处龙头地位,近年来加速进行云转型,未来云服务将是金蝶再次腾飞的关键。

2.SaaS云业务龙头地位显著,云化转型效果拔群。2017年在SaaS云服务市场和中国成长型企业应用软件市场获五项第一,包括整体企业级SaaS云服务、SaaS ERP和SaaS财务云市场等细分领域成为领头羊。公司云业务旗舰产品,金蝶云,表现依旧抢眼,同比收入增加87.7%,客户数增长超过120%,续费率继续保持在90%以上。精斗云客户同比增长75%以上,续费率70%以上。管易云2017年双十一处理订单2.15亿。

3.公司成长逻辑十分清晰,政策利好叠加需求加大,作为龙头率先受益。公司云转型成功之后,未来将受益于智能制造政策大力实行、国内企业云化需求极大增加、一带一路新兴市场需求加剧等众多因素,凭借其在中大型、中小型以及小微企业软件和云服务上的优势,助力招商局集团等企业,看好其成长空间,未来增长十分明确!从国外市场来看,Workday自上市以来的走势强于Oracle和SAP等传统软件龙头,同时Oracle和SAP也有不俗表现。可见,市场对软件以及云业务未来的认可。

4.根据彭博一致预期,公司18/19年营收26.7亿元/32.6亿元,净利润3.1/4.3亿元,实现EPS 0.105/0.141元,对应PE 45x/33x。

风险提示

国内云市场竞争加剧,导致产品毛利率下降;市场需求变化,导致公司Capex和Opex费用率上升;传统ERP软件市场需求不达预期;国家智能制造推进进度不达预期。

报告正文:

1 金蝶国际:企业级应用软件龙头,华丽云转型

核心逻辑:金蝶连续多年在中小企业应用软件中处龙头地位,近年来加速进行云转型,2017年继续实现高速增长,未来云服务将是金蝶再次腾飞的关键。业务上,以ERP + 云服务为轴,产品多样化、合作多元化。

1.1 公司基本情况介绍

金蝶国际成立于1993年,公司经过“财务平台起家”-“成为国内ERP龙头”-“进军信息化市场”“涉足移动ERP”-“加速ERP云化”等一系列领导时代的前进脚步,先后发布了K/3、EAS、KIS等极具影响力的ERP系统。并且深耕平台研究,开通了“友商网”、“云之家”、“账无忧”等商务社区以及深化SaaS云服务。以ERP和SaaS云为轴,以云化和大数据化为翼,高速发展。

金蝶国际目前将业务划分为ERP业务和云服务两大类:

ERP业务仍然是公司收入的主要来源,但云业务增速飞快。2017年全年该业务占据公司营收的75.33%,软件业务中主要收入来自于 ERP软件的销售,除此之外还包括运维和实施收入。

云服务是公司转型的重点,是公司增长最迅速的部分, 是公司的未来。从2013年来年均复合增长率达到 81.49%,2017年,云服务营收达5.68亿元,占公司总营收24.67%,同比增长66.7%。image.pngimage.png

1.2 最新财务情况:ERP业务回暖,云业务增速快

2015年起,受益于公司云业务的高速发展和传统ERP行业的相对回暖,营业收入逐年增长,2016/17年全年营收分别为18.6 亿元/23.0亿元,YoY分别达17.4%/23.7%。如果以半年为单位来看公司营收增速的增长更为迅猛,2017年下半年营收YoY达31.59%。稳定的业务需求为公司高增长趋势提供了保证。并且公司的净利润也在2015行业低潮期后探底回升,表现出强大的增长潜力。image.png

除2015年公司受到ERP行业冲击,净利润处于较低位置,金蝶国际的毛利率和净利率均较为稳定。毛利率稳定在80%以上,净利率在10%以上。image.png

软件行业普遍毛利率较高,主要费用是OPEX,其中销售费用占比较高,公司平均销售费用占比高于50%,比较稳定。公司经营性现金流增长稳定,2017年达8.24亿元。银行存款和现金稳定,为未来的再投资和研发提供基础。image.png

2 转型云服务,成长进入高速通道

核心逻辑:云业务是公司未来成长的核心,依托于IaaS架构快车道的逐渐成熟,公司与AWS和华为等深度合作。云服务为许多企业带来模块化、低成本的软件使用,整体市场需求将持续增加。并且在智能制造等政策刺激下,公司云业务将进如成长快车道。

2.1 国内迎云服务高峰,景气周期可期

从2015 年起,中国公有云服务增长迅猛:总市场规模达到 14.42 亿美元,比 2014 年同比增长 53.8%。IaaS 市场依然是规模最大并且增速最快的基础市场:2015 年 IaaS 市场总规模达到 8.37 亿美元,年度同比增长率高达 70.7% 。在IaaS发展企稳后,也为SaaS提供高速通道。image.png

国外优秀软件与云服务商对比

核心逻辑:专业化(研发投入是前提)、开源化(用户自由度)以及良好的操作性(用户体验)是国外优秀软件商立足的根本。从市场认可度和盈利能力来看,Workday虽然依旧亏损,但市场对云服务软件的认可,使其在近一年走势远高于Oracle和SAP。

3.1 Oracle 和SAP的ERP业务

Oracle是全球大型数据库软件公司,总部位于美国,因开发的数据库产品因性能卓越而闻名,数据库产品为财富排行榜上的前1000家公司所采用,是继Microsoft及IBM后,全球收入第三多的软件公司,在北京、上海、广州和成都均设立了分支机构。

软件特点:Oracle EBS是甲骨文的ERP产品,也称E-Business Suit,已经发布R12(Release 12)版本,为很多全球性的大企业提供过解决方案,但因其软件产品较高的复杂程度和相对高昂的价格,目前在国内的份额较小。

SAP总部设在德国,是全球最大的企业级ERP软件供应商。SAP公司专注于ERP软件的开发,是全球最大的企业管理和协同化商务解决方案供应商、世界第三大的独立软件供应商。其中,SAP既是公司名称,又是其产品——企业管理解决方案的软件名称;可以说SAP是ERP软件的先驱与榜样,主要服务对象多数为大中型企业。

软件特点:R/3是SAP经典的ERP产品,用户选择SAP R/3的原因除了其完整高效可升级的功能外,还有SAP自研的开源技术平台SAP NetWeaver,该平台可充分利用SAP和非SAP系统并对两者进行集成,增强对业务的认识并适应加速业务战略实施的需要。image.png

3.2 Workday的云HCM业务

Workday是美国目前唯一一家为企业提供全套基于云计算的人力资源管理软件服务公司。凭借云计算系统,跨国企业和敏感性公司可以实现全球所有员工同时在线办公,数据录入,修改;管理层可以依靠实时数据对问题作出判断,跨国公司实现全球统一版本无缝连接;所有员工可以登入网页版本、桌面版本和移动版本进行数据操作。Workday成立于2005年,2012年10月13日IPO,发行价28美元,融资额约6.37亿美元

与金蝶国际不同,Workday专注于开发人力资本管理(HCM)的云ERP服务,并且从成立之初就涉入云服务,是第一家提出完全基于云的人力资源管理系统的公司。在成立后的几年,Workday凭借云服务的创新理念和创始人丰富的行业经验,抢走了当时老牌公司SAP和Oracle的许多大客户。其中包括:AAA公司(美国资本管理公司),Thomson Reuters(金佰利集团),Aviva(英杰华集团),Chiquita(金吉达公司),Time Warner(华纳集团),海尔海外,联想海外等。

从最近的财务数据看,Workday的营业收入持续高速增长,2016及2017年增长率分别为47.5%,35%。毛利率较高,且增速很快,2017年的毛利率将近70%,2016及2017年增长率分别为2.1%,2.1%。

然而,尽管Workday有着高营收和高毛利,近三年依然陷入负利润的境况,其中主要支出为研究投入和行政支出及营销费用。这侧面说明研究投入和非生产费用是影响ERP类企业净利润的主要因素,值得密切关注。image.pngimage.png

3.2.1 Workday的成功之处

产品优势:Workday是一家以多租户软件与底层服务为基础的SaaS公司,界面的现代化设计、简单易用的特定,强大的分析能力以及基于云服务的架构设计,都是传统HCM所不及的地方。从SaaS公司角度来说,对于人力资源这种应用层面较广,没有太多修改及定制化需求的SaaS领域,其推广的技术和销售阻碍都较小。

核心存储技术优势:Workday是新型内存数据库技术的先行者和倡导者,它颠覆了SAP传统的存储技术image.png

来源: 杨仁文研究笔记

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