民生银行(01988.HK)：品牌小微业务重拾升势

机构：招商银行

小微业务重拾增长势头，资产收益有望获益。作为国内首家主要股东为非国 有企业的银行，民生银行一直以服务民营企业及小微企业为其发展重点。但小 微业务在经历数年高速发展的同时，开始在经济下行周期中暴露出较大的风险 问题。民生银行在过去两年中对小微业务进行调整，优化结构、提升抵押率， 余额有所收缩，而自 2017 年起余额重新开始录得正增长。在今年预计负债端 成本走势较为平稳的情况下，净息差的增幅主要依靠资产端定价能力决定。随 着宏观经济基本企稳，小微企业的盈利能力也有望逐步改善，对于贷款的需求 增加、资产质量好转以及对贷款定价的承受能力也将有所增强。加之政府支持 普惠金融发展，我们认为民生银行的小微业务优势将得以凸显，贷款规模增长 和收益率上升都将有利于其净息差的改善。 

资产质量开始企稳。股份行去年前三季度整体的资产质量情况有所企稳，但季 度环比有小幅波动。民生银行的不良资产余额尽管仍在上升，但环比增幅逐季 放缓，同时不良生成率第三季度环比也有较为明显的改善，逾期占比下降。我 们预期今年该行资产质量将进一步企稳，不良贷款率下降。  监管负面影响有限。在去年去杠杆及严监管的大环境下，民生银行第二季及第 三季连续环比缩表，资产端主要压缩了同业负债及应收款类投资。今年这一监 管形势依然将延续，但经过过去一年调整之后，股份制银行资产负债表再收缩 的空间较为有限。至于市场关注的资管新规影响，民生银行去年大力压降理财 规模，2017 年三季度末较年初下降幅度超过 16%，降幅高于其他同业。我们 预计资管新规对该行理财业务不会造成非常重大的负面影响。 

股东风险部分解除，利好估值。上周五，保监会公告将联合其他监管部门成立 接管小组，正式接管安邦集团，为期一年。公告称，接管小组将积极引入优质 社会资本，对安邦进行股权重组，保持其民企性质，并将维持照常运营。民生 银行当日晚些时候发布公告称，收到来自安邦的书面通知，指安邦目前经营稳 定、现金储备充裕，同时近期没有减持该行股票的计划。截至 2017 年三季度 末，安邦为民生银行最大单一股东，持有该行 15.54%的股份。一直以来，市 场对于民生银行较为分散的股权结构及主要股东的监管风险存有隐忧。此次监 管部门接手安邦，一定程度上解除了市场对于其大股东监管风险及股权结构不 稳定的担心，利好其估值。 

估值较低。民生银行目前股价相当于 2018 年预测市盈率 0.63 倍，与港股上市 大部分可比同业相若。目前国有大型银行与股份制银行（除招商银行外）在估 值上出现较大分化。我们相信这是由于本轮银行业盈利复苏由国有大行主导， 而股份制银行受制于资金来源，复苏将较大行缓慢，但我们认为股份制银行的 基本面也在逐渐好转之中，因此估值也有一定向上修复空间