格隆汇“珍珠白菜系列之四”:安捷利实业(1639.HK)

格隆汇“珍珠白菜系列之四”:安捷利实业(1639.HK)
作者:格隆


一、序:为何推出“珍珠白菜”系列?
何谓珍珠白菜?我们的理解,从价值角度,长期(一年周期)低估50%以上。
我们已经连续推出了格隆汇“珍珠卖了白菜价”之“珍珠白菜系列”:

系列之一:合生元(1112);
系列之二:绿色动力环保(1330);
系列之三:中国电子(0085);
本周,我们推出系列之四:安捷利实业(1639)。
未来时机成熟,我们会陆续推出之五、之六……,敬请关注
为何要推出“珍珠白菜系列”?
格隆先说一个大家都很熟悉的“买椟还珠”的故事, 出自《韩非子·外储说左上》。文言文非常容易懂,所以格隆原文抄录与此:楚人有卖其珠于郑者,为木兰之柜,薰以桂椒,缀以珠玉,饰以玫瑰,辑以翡翠。郑人买其椟而还其珠
很多人读这个故事,会以为那只是一个虚拟的寓言故事,其实不然:在证券市场,无时无刻不在上演着买椟还珠的故事。羊群心理和羊群效应是这个市场上绝大多数人的悲哀与宿命。这个市场上绝大多数人缺乏独立思考的能力与勇气,多数时候,他们会去到一些貌似信息量巨大,但实际是充斥着口水的网站和集体,追寻着“羊群的安全感”,乐于也习惯于被身边“多数人”的看法与观点所裹挟,所绑架,循环往复地重复着“买椟还珠”的动作,即使伤痕累累亦乐此不彼,且浑然不觉。
这正如查尔斯•麦基的名言:“人…不但集体思考… 也会集体疯狂… 但只会各自慢慢地回复清醒。”

如果你能独立思考,你会发现,“集体”是个多么可怕的词,无论是在投资中,还是在人类社会。
我们要做的,就是发现这些被“羊群”遗弃、埋没甚至踩踏的珍珠。做到这些并不是那么难:只要你象非洲草原上狩猎的狮子一样,有足够的冷静、独立思考、以及蛰伏耐心,再加上那么一点点运气就好了。
耐心很重要。其实多数“羊”内心里都清楚知道他手里拿的只是一个盒子,一个身边人都说好,但其实徒有其表的盒子。珍珠其实在脚下踩着。但身边人都说脚下的珍珠不值钱,卖的是白菜价,而且会一直卖白菜价。
但实际情况当然不是这样。记得格隆一直推崇的戴望舒的那首诗“偶成”吗:

好东西都决不会消失
因为一切好东西都永远存在
它们只是像冰一样凝结
而有一天会像花一样重开
格隆汇藏龙卧虎,最关键的是:我们这个群体都在独立思考!
我们力图鼓励这些善于独立思考的高手发掘和提供可能的埋藏珍珠——当然,会员不是上帝,格隆无法保证他们看中的一定是一颗珍珠,而不是一粒沙子,所以您需要自己去做进一步的甑别与研究。如果您对我们的“珍珠白菜”系列有任何感悟或者心得,或者您自己发现了卖白菜价的珍珠,请联络格隆。格隆个人微信号:GURU-HK
今日2015年3月15日,我们分享格隆对疑似珍珠安捷利实业(1639.HK)的分析。最新收盘价1.40元——特记录在案。
是为序——格隆




格隆汇“珍珠白菜系列之四”:安捷利实业(1639.HK
格隆

第一部分:关于时点

格隆其实早就完成了对安捷利实业的研究。
对这个股票,格隆有一个确定:这大概率是个好标的。在智能手机时代,诞生了舜宇光学这样的30倍大牛股,而安捷利最有可能成为可穿戴设备时代的舜宇光学与瑞声科技。
但同时也有一个最大的不确定:公司的股权激励一直没有完成。这很可能(这点纯属逻辑猜测)导致管理层与市场博弈——没有管理层希望在股权激励完成前股价大涨。
所以格隆一直把握不住何时推出。之所以本周推出,是因为上周安捷利进入苹果产业链的渠道——歌尔声学派了一个创业元老做安捷利董事。这或许是个信号,但或许也没有任何指示意义。毕竟股权激励还是没推出来
这个不确定性,请大家务必关注
第二部分:关于安捷利(01639)背景的简单介绍

目前公司总股本9.73亿。大股东中国北方公司,持股占比37%。二股东歌尔声学持股29.9%。

中国北方公司是中国是做军火的军工企业,中国兵工集团和中国兵装集团各持有50%中国北方公司的股份。

歌尔声学是2013年11月27日入股安捷利实业的,同时入股的还有六家基金。当时安捷利发了2.9亿股新股给歌尔,1.32亿股新股给六家基金。配股价是0.513港币,比每股净资产0.447溢价14.77%。歌尔承诺一年内不能减持。

安捷利目前有两块主营业务:一是柔性电路板(FPC);二是柔性封装基板(COF)。

柔性电路板的技术要求不是很高,国内很多厂商都能做。比如信利国际自己的可以生产一些柔性电路板给自己产品用。公司14年半年报中,柔性电路板占销售收入的80%,毛利率是13.45%。这个毛利率在硬件行业也算可以了,舜宇光学的毛利率也就这个水平。

柔性封装基板才是公司业绩弹性最大的业务。柔性电路板只是在软板上面印上电线,但是柔性封装基板是把芯片封装到软板上面。如果未来可穿戴设备爆发,能弯曲的芯片一定有前景。柔性封装基板2014年上半年毛利率55.74%。这个不应该是公司虚报毛利率,因为A股跟安捷利做同样业务的丹邦科技的封装基板毛利率也是50%以上。可见这一块业务的技术是很牛的。只是现在封装基板占公司营收的比例很小,2014年上半年占公司营收不足3%。
 
上图为柔性电路板
 
上图为柔性封装基板

第三部分:投资安捷利的主要逻辑

安捷利技术国内领先的。14年7月31日,安捷利公告获得国家重大科技专项02专项的立项(02专项就是集成电路专项,具体内容请百度)。立项的具体方向就是柔性基板封装,14-16年三年可以获得总计4500万人民币的政府补助。柔性封装基板50%以上的毛利率也说明公司产品是具有非常高的技术含量的。

歌尔声学入股赋予安捷利苹果产业链概念。歌尔声学入股安捷利,相信也是看中了安捷利的柔性基板技术,这有助于歌尔声学像穿戴设备布局。14年3月31日,安捷利公布与歌尔声学签订采购合同。歌尔声学的采购额在14、15、16三年的上限为0.6亿、1亿、1.4亿人民币(因为歌尔入股安捷利之后,两者之间的交易变成的关联交易,所以交易额不能太高)。安捷利在2011-2013年销售给歌尔声学的销售额分别为0.13亿元、0.35亿元和0.27亿元。歌儿对于安捷利的作用不仅是一个大客户,而是可以把安捷利引入到苹果产业链。

可穿戴设备的爆发。Apple Watch推出基本宣告了可穿戴设备时代的来临。在可穿戴设备时代,安捷利实业很可能是下一个舜宇光学。可穿戴设备很有可能带动COF爆发,因为可穿戴设备的形状本身就是不规则的,需要内部的原件也能够弯曲才能配合(比如智能手表如果想在表带里面加传感器的话,那传感器芯片必须能弯曲才行)。而且COF的门槛要比相机模组高的多。相机模组基本就是组装,投入几百万买个设备就可以生产了。这一点从COF百分之五十以上的毛利率和舜宇光学百分之十几的毛利率就能看出来。

公司新产能达产。安捷利苏州二期工厂会在年底前建成,这个厂的产品就是上文中提到的高毛利率的柔性封装基板。公司财报中一直都有披露这个厂的建设进度都是符合预期的。而且公司财报中也披露了14年公司已经开始为COF开拓客户了。

军工概念。安捷利是正宗的军工概念股,大股东是中国兵工集团和中国兵装集团,所以公司的产品是可民用也可军用的。

最大不确定性:公司前期最大的不确定性就是公司的期权计划还没有批下来。因为公司是国企,股权激励需要国资委批准(跟中兴通讯一样)所以进度非常缓慢。这必然会导致市场与公司存在博弈的可能,而前期公司管理层之前不惜减持手头股份,多少证明这种猜测有一定合理逻辑。

公司股权激励计划何时出台仍不得而知。如果哪天推出了,则将彻底消除了这个不确定性,标志着公司开始进入快速发展轨道,公司管理层必定会干劲十足做好业务。

无论如何,在证券市场,遇到一个不希望股价涨的公司很难得:这远比那些只有2两水,恨不得告诉市场有一吨,然后天天忽悠股价的公司要靠谱多了。

第四部分:简单估值

由于公司苏州二期厂14年底才建成,格隆暂时无法精确估算这部分会为安捷利贡献多少利润。但是依然可以粗略做一个估算,来看一下这块业务的空间。A股上市的丹邦科技(002618)产品与安捷利类似。

2011年丹邦科技在只有年产8W平方米的情况下,合计是1.6亿RMB的营业额。安捷利在14年半年报中公布的苏州二期厂的月产能是3万平米,也就是年产能36万平米,是丹邦科技的4.5倍。假设安捷利的售价与丹邦一致,苏州二期每年可以为安捷利贡献7.2亿人民币,也就是9亿港币的收入。如果我们按照50%的毛利率来计算,这部分新增的毛利润就有4.5亿港币,净利润很可能超过3亿港币。按照香港硬件行业15倍PE来估算(毛利率40%以上的公司估值是要高于15倍的),这部分新增产能的价值就有45亿港币(目前公司市值13.8亿)。

总之,安捷利事业作为一家同时具备军工概念,苹果产业链概念和国企改革概念(大股东兵工集团正在进行大刀阔斧的资产重组)的主板上市公司,13亿港币出头的估值,确实算太便宜,大概率符合格隆对“珍珠白菜”系列价值低估50%以上的要求。

(完)
*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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