高善文:A股牛市的三级推力

高善文:A股牛市的三级推力
作者:高善文

市场上涨后从来不缺解释,但实际上对市场进行预判是极其困难的,而且事后的大多数解释都是比较片面的、未必抓住了最关键的机理。​

要理解市场的上涨,先要做一个广谱的观察,一个好的解释应该能够解释大部分现象,那么这种解释能够成立的概率更大。​

(1)我们先观察H股,H股的重要性在于它与A股大市值公司是高度重叠的。H股市场在4月份就开始上涨,AH股溢价进一步拉大。

(2)从6月中以来,无风险利率总体上在止跌回升,而且幅度较大。

(3)信贷市场上,6月份以来出现了广泛而明显的利率的下降,量出现了明显的反弹,票据贴现利率相比3月份下降了70-80bps。但住房贷款利率仍是上升的,上升的幅度和一次加息类似。与房地产相关联的产业链上的量价数据并未出现明显改善,水泥等价格还在下降。房地产价格下降已经跌破了2005年环比下降的低点。

现在市场上有很多解释,都不能完全解释以上3种现象:一种解释是经济预期好转,那为什么H股比A股提前很多;还有一种解释是刚性兑付打破,资金回流A股,但是为什么债券收益率反而在上升,信用利差反而在下降?​

在我看来解释市场的最关键的因素还是6月份的银行信贷、社会融资的放量。因为银行信贷上升,所以债券下跌,贷款利率下降,股票市场上涨。除此之外,我们认同经济基本面预期的改善能部分解释市场,但经济基本面预期的改善从实体经济数据上看还难以验证。​

那么下一步市场会怎么走,基本就取决于流动性的改善能否继续。从6个月到1年的角度看问题,我同意这样的看法:流动性的转折和恢复是不可维持的,流动性的缓解注定是一个比较短期的现象,不会超过6个月,会不会超过3个月都不一定。这种局面和06、07年、09年的局面都不一样,这次流动性缓解的可持续性要弱很多。​

3个月以后,到了10、11月份,要看的是经济企稳回升能不能得到数据的验证,目前看来这个证据是相当不清晰的。如果经济企稳回升的预期能得到实现,那么市场是可以继续上涨的。现在要特别关注:​

(1)房地产销量是否会出现上升;

(2)中观行业的价格数据会不会出现止跌回升。​


如果这两条没有实现,那么周期类股票的上涨是没有基础的。我个人认为在四季度的某个时候出现以上2个现象的可能性是偏弱的。​
从更长的时间看,如果未来出现了“传说中”的牛市,那么要取决于两种力量的交汇,这两种力量目前还都看不清楚,第一种力量是在明年的某个时候能不能看到私人部门的投资能否回升,制造业的投资能否在出口改善的背景下回升;第二种力量是三中全会所承诺的经济改革,包括国企、金融、垄断领域的一些改革,是否能扎实地见到成效、或者出现见到成效的迹象。​

卖方总是要讲一个股市让大家记住,我也讲一个故事,发射人造卫星的时候总要用火箭推送,产生推力带动人造卫星脱离地心引力,需要三级推力。A股市场从估值看目前处在非常低的位置,原因在于经济有多重问题,打一个比喻就好像地心引力一样。如果要出现一个牛市也需要三级推力。现在我们可能已经看到了第一级推力的出现,但单独靠这一级推力推入到一个牛市是有问题的;第二级推力就要看房地产销量的好转,如果没有出现火箭就发射失败;但第二级推力就算出现也不能确立一个大牛市的到来,仍然需要第三级推力的点燃,就是私人部门投资的上升、改革的推进。而我们现在离这样的一个牛市到底有多远,现在第二级推力都还没有点燃,靠第一级推力市场上涨超不过3个月,市场难以摆脱一个箱体震荡(股指1900-2500)。​

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提问:


对房地产市场的看法?对明年GDP的走势看法?​

房地产趋势是向下的,但不排除短期会出现反弹,;今年一季度的真实GDP可能是未来几年的GDP底部,一季度经济下滑是三种力量叠加的结果:国外经济弱、房地产投资弱、基建也不强。所以我认为明年经济会比今年好。​

去杠杆的问题,从M2/GDP来看,我们现在是在加杠杆而不是去杠杆。分部门来看,资产负债率自2009年以来工业企业合并在一起你看不到加杠杆;​

产能过剩问题,由于没有产能利用率的数据,可以用企业盈利、产品价格来观察。要解决产能过剩的问题,一是要出清;二是大家都不投资这个产能过剩的行业,假以时日产能过剩会得到解决。​

7月份信贷数据的看法?​

现在传的四大行信贷数据,难以直接推导到全部信贷数据,而现在全部信贷数据只占社融的50%,因此还不好说7月份的社融数据究竟会怎样。从6月份的数据看是表内表外各个口径的融资都在增长。7月份以来债券收益率在上升,票据利率还在下降,说明资金仍然在流向信贷市场。

(源自:安信证券)
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