东方电气(1072)访问要点 :去年新增核电订单 30亿

14 年 1-9 月份业绩概览
14 年 1-9 月份营业收入同比下降 6.3%至 285 亿元,归属上市公司股东的净利润约 11 亿元,同比下降 42.3%,基本每股收益为 0.54 元。期内总资产同比增加 9.4%至 851 亿元,经营现金流 9.4 亿元,同比增加 50%。前三季度新增订单为 255 亿元, 同比下降 9.6%。整体毛利率同比下降 3.9 个百分点至 15.3%。 14 年火电和风电实现产品销售收入的价格同比下降幅度较大,例如锅炉价格下降 约40-50%,火电的电机20%下降。水电业务毛利率下降(同比下降约7.7%至14.8%) 主要由于产品结构不同造成,季度间出现差异是正常的。整体而言,风电和火电 的价格在逐步回升,下跌已经停止。  

掌握自主知识产权的核电设备国产化率需要达到标准
我们目前听到的关于核电设备的国产化率至少要达到 85%,这主要是针对“华龙 一号”提出来的---根据国家能源局在复函中要求,充分利用我国目前的核电装备 制造业体系,支持关键设备、零部件和材料的国产化工作,压力容器、蒸汽发生 器、主泵、数字化仪控系统、堆内构件、控制棒驱动机构以及常规岛等关键设备, 泵、阀等零部件,690U 型管、核级电缆、焊材等关键材料的国产化比例不能低于 85%。或者也可以这样解释,就是在建造一个核电机组的总成本里,国产化成本 占比不得少于 85%(包括材料、土建、设备等)。  

核电设备招标需要提前至少一年
核电出口的招标流程还没有确定。在国内一般是在 FCD(第一罐混凝土浇注日期) 一年以前开始招标重点设备,而国内一个核电机组的建造周期一般控制在 60 个月 内左右。主设备的质保为 3 年左右。像这种大锻件和铸件在我国主要由一重、二 重和上重供应,而海外供应商有两家,分别来自法国和日本两家公司。由于国家 鼓励使用国内的大锻件和铸件,所以公司原则上是购买国产的产品。

核电出口不得急于求成
公司认为核电市场竞争是国与国的竞争,我国核电出口的优势在于:1)资金比较 充裕 2)政府积极主动推销核电出口 3)核电设备的制造能力很强且富余,其产品 通过了投运的测试,能够证明质量是可靠和安全的。而西方国家几十年的在装备 制造业并没有去大力发展,所以借助我国在装备制造业的优势,实现了制造成本 的优势。弱点是:自主知识产权方面还比较弱,尽管 CAP1400 和“华龙一号”具 有自主知识产权,例如“华龙一号”在研发过程中强调了拥有自主知识产权的重 要性,通过各项专利认证,防止以后出现专利方面的纠纷。但是另一方面,我国 境内还没有任何“华龙一号”或者 CAP1400 核电技术运营的示范项目,缺少运营 数据来证明我国三代核电“华龙一号”的安全可靠性,这对于出口核电是不利的。 所以公司认为,核电出口还需要一段时间的培育过程,在短期内不会有太大的突 破。  

三代核电的建造成本和优势还难以验证
核电的建造成本和堆型的类型相关,例如 AP1000,西方国家计划是要控制在 3000 美金/千瓦以下,但目前实际情况是 EPR 和 AP1000 现在都在严重拖期,说明这样的预算并不准。反观二代+技术,平均成本在 2000 多美金/千瓦左右,百万千瓦核 电机组整体造价大约为 120 亿元人民币。由于目前还没有任何一台三代核电机组 投运,所以其实际成本目前还无法得到验证。 目前在国际市场上,韩国和俄罗斯的设备竞争力比较强,特别是福岛核事故以后, 俄罗斯在国际市场拿的订单很多(俄罗斯也是自己开发的技术)。而 AP1000 是一 个最新的技术,从研发到运行需要一个过程,可能是之前大家太过于乐观,导致 目前出现的一些问题。就现阶段而言,AP1000 技术的优势从成本、国产化率、可 靠性方面,还需要去验证。  

未来主流核电技术仍不清晰,AP1000 被给予厚望
自从三代核电时期开始,我国第一个引进的就是来自美国西屋(Westinghouse)研 发设计的 AP1000(AP1000 核电技术是目前唯一一项通过美国核管理委员会最终 设计批准的第三代核电技术,有被誉为目前全球核电市场中最安全、最先进的商 业核电技术)。全球首台 AP1000 核电机组于 2009 年 4 月 19 日在浙江三门正式开 工建设,由于受各种原因(福岛核事故影响、关键设备供应延误、施工设计延误 等),进度一度受阻,原计划在 2013 年并网发电,目前预计要推迟到 2016 年才能 建成并网。另外还有一个 AP1000 示范项目的 2 个核电机组在山东海阳,目前也 处于建造中。  

之后我国在消化、吸收、全面掌握我国引进的第三代先进核电 AP1000 非能动技 术的基础上也自主研发了具有自主知识产权的 CAP1400 三代核电技术,其示范项 目定在山东荣成石岛湾,目前该项目还在研发过程中,还没有得到批准建造。  

EPR 是由法国阿海珐设计研发的第三代核电设计,由中国广东核电集团公司于 2007 年年底引进,目前两台 175 万千瓦机组 EPR 核电一期项目正在广东台山核电 站建设过程中,而二期建设开工目前还没有定论。  

除此以上三个堆型以外,我国还自主研发的三代核电“华龙一号”,其容量较小一 些,在 108 万千瓦-120 万千瓦之间,示范项目落地于广西防城港的 3、4 号机组和 福建福清 5、6 号机组。这个由中广核和中核联合研发的“华龙一号”在技术上已 经通过设计认可(今年 8 月,“华龙一号”通过了国家能源局、国家核安全局牵头 组织的权威评审),但上述的四台机组的示范项目还没有得到正式批准建设许可。

至于未来以上哪个核电技术会成为我国的最主流的技术,从国家引导层面来看, 是把 AP1000 放在最重要的位置,是国家未来发展的重点和主流机型。但是同时 也需要考虑市场的态度,所以未来核电技术花落谁家现在仍很难断定。  

核电收入随着生产进度来逐步确认
核电属于建造周期比较长的产品,所以公司是按照建造合同金额来逐步确认收入。 一般当生产成本达到 40%以上就开始进入销售,按照百分比,生产多少就计入多 少收入。一般设备合同签订以后,大约三个月之内预付款就到了。核电设备生产 周期需要根据业主的实际建造周期来安排公司自己的排产情况,但一般情况下, 主设备基本上在 2 到 3 年左右实现销售收入的确认。需要注意的是,核电设备销 售收入的确认和 FCD 没有太大关系,主要是根据制造进度来确认收入,而业主则 根据进度情况出资。但也有例外,例如海阳 3、4 号机组一直没有开工或者内陆完 全停工的核电站,那么销售收入就会受到影响。

最新核电项目招标情况 目前二代+的设备制造已经接近尾声,二代+的设备开始进入大量的安装调试阶段。 回顾 2014 年,共有 5 台机组投入商运,分别为红沿河 2 号机组、阳江的 1 号机组、 福建宁德的 2 号机组、福清 1 号机组和方家山 1 号机组。而 2015 年预计将有 7 台 机组投入商运,分别为方家山 2 号机组、福清 2 号机组以及中广核旗下的辽宁红 沿河 3 号、4 号机组、宁德 3 号机组、阳江 2 号机组和防城港 1 号机组。2015 年 将会成为是中国历史上核电机组投运最多的一年。 AP1000 机组建设受阻以后,目前没有新的 AP1000 项目在招标。估计沿海有些项 目会有些机会,具体哪些还不能确定。  

公司新增核电订单
预计公司 14 年全年核电新增合同金额超过 30 亿元,其中核岛设备 10 亿元左右, 包括一些 AP1000 和 CAP1400 三代核电技术的主设备订单。去年公司也第一次进 入核电站服务市场,中标了江苏田湾核电站的改造项目(主要针对核电的汽轮机 改造)。 公司目前在手核电订单总共 360 亿元左右,其中常规岛 200 亿,核岛主设备 160 亿元。未来核电的排产还是比较满的,预计 15 和 16 年核电收入保持上升趋势。 去年公司和中核、中广核和国核技在开拓海外市场做了大量的工作,例如和中核 在关于小堆方面签了排他性的协议,未来中核的小堆将由东方电气承制;另外还 和中广核关于罗马尼亚和英国的项目进行了深度的合作;还有和中核在巴西项目 进行很好的合作,希望今明两年会有些突破。   

核电建造成本拆分
下面都是根据二代+情况而言:在造价 120 亿元人民币的百万千瓦机组中,涉及到 设备的(厂房,土建)占比约 50%,然后涉及到主设备(例如 TG 包、蒸汽发生 器和稳压器等)的接近 40 亿元左右。也就是说,如果一台 120 亿元的核电机组造 价里面,如果公司把全部能够能生产的都拿下,大约接近 40 亿元。一般而言,常 规岛设备(发电机、汽轮机、汽水分离再热器等)总价值 10 多亿元,剩下的 30 亿元都是核岛设备(压力容器,蒸发器,稳压器,主泵,堆内构件,安注箱,驱 动机构等),又以蒸汽发生器的价值最高。三代核电的成本构成会有些差异,具体 还需要等待有实际三代核电机组建成并网才能计算。  

全覆盖二代+和三代核岛主设备
公司表示核岛设备和堆型没有太大关系,公司在核岛设备制造方面,除了主管道 和阀门以外,其他核岛设备都能参与制造。例如二代+所有的核岛主设备都能自主 制造。三代核电技术里面,包括 EPR、AP1000、CAP1400 和华龙一号,公司基本 都能覆盖所有核岛主设备的制造,并且也获取了设备订单。公司去年在堆内构件 (在武汉生产)和控制板驱动机构(德阳事业部)得到突破的发展,并已有产出。 目前公司在积极争取这一块设备的市场份额。 公司认为在目前 AP1000 核电技术时期下,主设备市场供应商呈现三分天下的格 局。但在我国大力推行核电国产化自主知识产权大背景下,公司认为自己更具优 势,希望在新一轮的三代核电发展过程中把握机会,提高市场占有率。  

核岛设备毛利率比较稳定
按照过往经验来看,核岛毛利率稳定在 30%左右。常规岛毛利率会根据产品结构、 产量和产品成熟度等情况,出现些波动,但一般稳定在 12%左右。预计未来核岛的毛利率能够保持相对的稳定,而常规岛若在市场价格不变和产量提高情况下, 可能会有所上升。另外自从福岛核事故以后,国家加强了监管,提高了门槛,新 竞争者要进入核电制造领域非常不容易,预计未来竞争对手格局会比较稳定,因 此核电整体毛利率能维持稳定。   

其他业务情况
火电产品价格这两年下降很大,部分产品下降 40%多。但从去年下半年而言,火 电价格开始企稳,没有看到继续下探的迹象。因此 14 年-15 年火电毛利率都会是 在下降的趋势,但预计 16 年会有所稳定。另外从火电 14-15 年的产出安排来看, 15 年火电收入还会有所下降。 风电今年有复苏的迹象,去年成立风电事业部,整合了风电的资源。今年的风电 产量、新增订单和销售收入比去年都有所增加,排名也从第 9 名升到第 7 名。风 电价格虽然出现回升,但就公司而言,由于还有一些成本需要消化,加上原来风 电的机组订单实现的毛利率较低,所以并没有看到风电毛利率的提升。 整体而言,15 年生产经营依然压力较大,火电的下降导致收入和盈利减少至少在 15 年无法弥补。 目前在手订单中海外项目占比 18%,比计划 25-30%的目标略少。目前南美,中东, 东南亚市场都有项目推进,如果未来“一路一带”政策能够从资金量或者税收方 面带来保证,这对于海外项目推进有直接利好和帮助,因为目前公司在海外虽然 是有很多项目在推进,但是局限于当地部门资金不足,而受到影响。

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