01788：“国泰”，“君安”！

$国泰君安国际(hk01788)$

下周国泰君安A股的IPO融资规模为5年来最大，一时间成为各方关注的焦点。以往当一家新股上市，它的影子股往往有不错的表现，现在再加上牛市效应，国泰君安的香港子公司——国泰君安国际是不是也会有相应的机会？今天我就来说说国泰君安国际。

牛市逻辑不变 

前几天受制于政改投票的不确定性、MERS带来的恐慌心理和国际国内的经济形势，港股相当疲弱，我看好的小票都惨不忍睹啊。这往往是最不舒服、不知所措的时候。不过我的理念是：如果你是觉得一只股票被低估而持有，那从10块变到8块说明被低估得更严重了，心里应该更踏实才对。如果一跌就动摇，那说明你心里很没把握，还不如干脆不要做。 

我从大方向上同意格隆汇大部分会员的观点：港股牛市会来的，这片估值洼地会有解放军来填平的。不敢说跟A股看齐，但即使跟全球其它主要股市比，也还有很大的空间。而且内地的资本开放也是确定性事件。政改、MERS都是一时的噪音，不影响最终的港股大趋势。

牛市买券商 

有人可能会说：券商早就涨起来啦。确实，从3月底公募基金南下起涨了1倍有余。然而应当注意的是，如果判断这是牛市，券商的业绩不可能只涨1倍，在牛市自我强化的效应之下，券商会有数倍上涨。而且本轮牛市的一大特点在于内地资金开放带来的增量，公募基金开闸沪港通只是个开始，深港通（打开内资买小票渠道）、QDII2（放行散户）都等在后面。 

有人担心政改通不过可能影响政策的推出，我觉得是多虑了。大陆与香港这些资本互通政策，远远不是中央对香港的恩惠这种意义，其主旨还是在于人民币国际化。之所以放在香港，是因为香港作为一个窗口和缓冲区，能够让人民币国际化平稳实施。除了香港，没有别的地区能起到这种作用。在政改预期不甚乐观的当下，央行11日发布的《人民币国际化报告(2015)》，再次提到推进个人QDII和深港通的话题，也印证了这些政策的意义远超陆港关系的层面。 

券商买内资 

本轮牛市的逻辑在于增量内资的进入，那么受益最大的肯定是内资券商。对于内地的投资者，无论是机构还是个人，在开设港股账户的时候自然优先选择已经熟悉的内地券商。尤其是个人投资者，如果其A股券商已经有香港分公司，很可能就会直接在原券商开户。港资券商虽然积极拓展内地业务，甚至提供极为优惠的费率，但毕竟渠道劣势太大，与内资券商不可同日而语。 

此外，港股的证券登记制度与A股不同，普通投资者买入港股后，股票所有权一般不登记在个人名下，而是由券商作为代理人持有股票。如果券商经营出现问题（极端的情况可能倒闭），那么自己实际拥有的股权也未必能再追回了。这样一来，股票的安全性也是选择券商的重要因素，对于内地投资者，香港本地的券商是很陌生的，怎么能放心把股票托付出去？相比之下内资券商的Big Name听起来当然更保险一些。 

内资买国君 

循着上述逻辑，接下来就是选择个股。上市券商中经营港股的内资标的有限，龙头级别的只有国泰君安国际（1788）、海通国际（0665）两家。在国泰君安国际和海通国际之间，我更倾向于国泰君安国际。关于这两者的选择，格隆汇网站上国信证券陈讯的一篇文章《牛市买券商：海通国际好，还是国泰君安国际好？》，里面已经把主要逻辑梳理得很清楚了，感兴趣可以搜原文。珠玉在前，我简要概括一下： 

1 国泰君安收入结构占优。牛市中经纪及孖展收入弹性大，国泰君安此项收入占比76%，海通占比55%，且国泰君安近几年此项收入增速更高，所以国泰君安业绩弹性会更大；

2 国泰君安客户结构占优。国泰君安90%的客户来自大陆，海通只有60%，依照本轮牛市的逻辑，国泰君安优势明显；

3 国泰君安盈利能力占优。国泰君安在ROE相似的情况下资产负债率显著低于海通（68% vs 82%），在牛市中可使用的杠杆比例空间更大。

 除了上面几点以外，我再做些补充： 

1 国泰君安在内地的客户资源优于海通： 根据中证协公布的数据，2014年国泰君安的客户资金余额和代理买卖证券业务净收入均名列全行业第一，分别高出海通33.75%和35.26%。内地的港股投资者不太可能没做过A股直接做港股，所以存量的A股客户是港股券商的重要资源。国泰君安在这方面无疑具有先天优势，一旦牛市形成，其业绩弹性更大。 

2 国泰君安国际近期在15元左右的价格连续向管理层进行股权激励，可能没什么溢价，但至少说明目前这个价格是比较安全的。 

3 母公司国泰君安股份马上要在A股IPO，虽然1788不是直接受益，不过背靠一个资金充足的上市母公司，香港公司在集团的地位会更理顺一些。年初申万A股IPO前两个交易日，港股子公司0218的股价飙涨50%，可见市场对于此类消息是会有反应的（不过IPO之后港股股价迅速回落，所以这一点更多的可能是交易性机会）。  

近半年来港股成交额出现了显著的增长，尤其是公募基金和险资南下的政策之后，同比成交额出现爆发式的增长： 

今年前5个月成交额同比增长近1倍，4、5两个月近2倍，国泰君安国际上半年业绩必然会成倍增长。而这还是南下通道尚未很顺畅打通的数据，后续的利好政策为1788的业绩持续爆发提供了保证。总之，牛市买券商，券商买内资，内资买国君！