伞形信托:它不是雷锋 也不是洪水猛兽

作者:格隆汇 承一

导读:银行收紧伞形信托杠杆比例的消息引发A股市场剧烈波动,市场当心伞形信托降杠杆可能再度引发“119式的踩踏”,真会这样吗?

27日,银行收紧伞形信托杠杆比例的传闻引发股市强烈反应,而这一消息在28日继续发酵,引发市场的宽幅震荡,而经过多方证实,股份制银行的确正在收紧伞形信托的配资杠杆。但是否伞形信托杠杆比例降低,就会形成市场“踩踏”事件?而伞形信托资金在市场上扮演着什么角色呢?

1、 伞形信托为何物?

伞形信托是借鉴伞形基金的产物,指同一个信托产品之中包含两种或两种以上不同类别的子信托,投资者可根据投资偏好自由选择其中一种或几种进行组合投资,满足不同的投资需要,这是书面上的意思。

具体到股市而言,则与分级基金类似,优先劣后资本组合在一起实现各取所需,优先资金赚取高额利息,劣后资本实现高杠杆。操作上则是以信托的形式融资,然后对个人投资者分配子账户,独立核算。本质上,与券商融资业务、分级基金一样,杠杆化操作,只是在杠杆比例和门槛上有区别。

两融业务证监会有明确的规定,要求有50万门槛(虽然很多券商并未遵守),而众多在二级市场交易的分级基金则没有门槛;在杠杆比例上,两融杠杆一般在1:1-1:2之间(近期券商违规操作,杠杆有所放大),而分级基金的杠杆比例则多为1:1左右,而在进入股市的伞形信托中,融资比例可达1:3。综合来看,伞形信托具有高门槛、高杠杆的特征。

2、 伞形信托与新增委托贷款对应?

由于监管层在委托贷款的委托人方面,并未将保险、基金子公司和券商资管排除在外,那么,券商资管或基金子公司就可以设立专项资产管理计划,而该计划与银行理财资金或自营盘对接,而委托贷款的流程和伞形信托的资金流动方式非常吻合,在技术层面,没有限制。

另外,月度新增委托贷款的爆发不具备季节性,而是与上证指数的时间周期内的涨幅由较大关联。2014年12月,新增人民币贷款中委托贷款达到4551亿元,环比增长达到258.34%,而在去年12月整整1个月的时间里,上证指数的涨幅达到了20.56%;此外,在2012年12月4日至2013年2月17日,上证指数从1956.62上涨到最高的2432.40点,在46个交易日里,涨幅达到了24.31%,这期间,在行情的前两个月,新增人民币委托贷款分别达到2076和2061亿元,而这一指标在2013年11月还只有1218亿元;在2013年8月初至9月中旬,同样存在一波涨幅达到11%左右的行情,这一个月的新增人民币委托贷款达到2938亿元,环比增长52.46%。由此可见,新增委托贷款的月度性不规则爆发与二级市场的行情密切相关。

我们注意到,委托贷款的增长并非与上证指数的走势在时间轴上连续相关关系,而只是在特定时点上关联较大,而这一时点主要对应的是上证指数在短期内快速上涨,赚钱效应较强。这也与伞形信托特点有关,由于融资杠杆较高,为降低风险,也只有在趋势较为明确的情况下,融资意愿才会越强。

3、 伞形信托的规模

伞形信托资金进入股市有止损线,达到止损线,将会被强制平仓,而行情的反复使得大部分资金都不会长期沉淀在股市。因此,我们可以大胆得出伞形信托的规模在一个较短的周期内会与新增人民币委托贷款规模较为吻合。

2014年12月的新增人民币委托贷款达到4551亿元, 而12月指数火箭般上涨 ,新增人民币委托贷款激增,除去每月1000-1500亿元(指数平稳时期的数值)左右的正常增长资金(非进入二级市场),因此,伞形信托规模约在3000-3500亿元左右,和目前超过万亿的券商融资余额,仍显得规模较小。

4、 伞形信托受限制对市场的影响几何

首先,需要了解的是伞形信托资金的性质、介入市场的时间以及推出时间节点,高杠杆这一特点使得其不可能作为雷锋成为行情的初始动力,而高杠杆同时也使得其抗风险能力较差,在市场形势不明朗或向下趋势明显是,其退出亿元将显著增强,从上图新增委托贷款的走势即可看出,增量的爆发,时点性非常强。我们不妨看看同具杠杆性质的券商融资余额变化。

我们从中看到的信息有两个:一是融资余额总量在近期行情反复的情况下,并没有大规模减少;二是融资余额增长速度显著下降,这也符合统计学和经济学规律。而同为杠杆资金,伞形信托如果不遇到禁止性政策,其走势应该也会与融资余额走势类似,只是其杠杆更高,在走势的变化上可能会更为迅速而已。

回到市场影响上,伞形信托入市并非此时才有,而伞形信托资金的退出主要还是市场形势决定,并不需要监管层严令禁止。近日来,上证指数在3300-3400点多日,金融、地产、一路一带等前期领涨股已经有所调整,赚钱效应已经不再,此时,伞形信托的节点性退出将不可避免。

监管层在1月16日,出台了委托贷款管理办法,严令委托贷款不得用于债券、衍生产品等投资,上证指数在1月19日暴跌7.70%,此后经过近几日的徘徊,伞形信托的资金应该已经有部分退出,后市只要监管层不再出具正式的监管措施,那么伞形信托的资金也将不会形成恐慌性退出趋势。

从各个银行打听到的消息来看,伞形信托确实在收紧,但并没有被严令禁止,而是首先在于降低杠杆,部分机构只是将融资比例降到了1:2.5,这实际上也在发出信号,让市场平稳过渡,不比过渡恐慌,但短期来看,伞形信托资金的退出将不可避免。

同时,必须要清晰的一个逻辑在于,伞形信托的资金并不会在行情的起点进入,而会在行情趋势较为确定期快速介入,形成助力,因此,后市伞形信托资金何去何从,实际上,将取决于行情如何发展。类似于伞形信托这类高杠杆资金从来不是雷锋,所以,首先不必对这一利空形成恐慌,但也不可将行情向上的动力寄于伞形信托。而伞形信托受限确实是利空,但那些对此怀有“利空出尽是利好”的投资者,建议还是不宜过分乐观。

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