【深度】：优秀体育公司的本质及体育股的风口

作者：李音林

导读：从去年8月起，体育产业振兴政策频出，体育产业关注度持续升温，相关个股表现汹涌澎湃。本期港股那点事分享来自体育产业资深专家、格隆汇会员李音林对体育公司及行业的深度思考，详细解读优秀体育公司的本质及2015年体育板块的驱动力。

从2014年8月起，由于国务院层面对于体育产业振兴政策频出，大陆资本市场对于体育行业的关注度持续升温，从2014年8月1日到2015年1月22日收盘，体育指数接近翻倍，个股表现也汹涌澎湃。

 而在体育板块汹涌澎湃的浪潮之外，中国体育行业实体也不断爆发出令人耳目一新的气象——沉沦多年的国足亚洲杯小组赛三战全胜进入8强，虽然最后因实力差距较大负于澳大利亚，但新一代国足的拼搏韧劲有目共睹；而另一方面，资金大鳄则频繁出手：海外市场，万达集团宣布以4500万欧元(约合人民币3.24亿元)购得西班牙马德里竞技俱乐部20%的股权；国内联赛，上海上港俱乐部新东家打出2015预算5亿，誓与恒大一拼高下。实体产业和资本市场的双双火爆，我们有必要研究分析这背后的原因，以及可选择的投资标的。

关于中国大体育产业链从政策到人才多个环节的研究，广发轻工团队所著深度颇多，不再一一赘述。在本文中，我们尝试探讨究竟什么是优秀体育公司的业务本质？也尝试从资金面的角度来理解，究竟什么是体育板块行情最大的驱动力？

一、优秀体育公司本质：有粘性地经营明星与粉丝的生意

体育类公司的业务模式虽然表象繁多，但如果萃取其本质，就是能以强大粘性经营明星和粉丝的生意。具体来说，典型的体育业务——赛事举办、广告营销、人才培养等等，都是在粉丝们感兴趣的领域深耕细作，寻找或培养水平过硬的运动员，包装成明星，再营造明星和粉丝多层次的互动（比如球迷会、广告代言、比赛后的近距离接触等）。在这个过程中，相对于影视明星可扮演多样化角色不同，体育明星的竞技风格大多稳定，无论是与忠心粉丝们（比如俱乐部的球迷会）的互动，还是为风格契合的品牌商代言，都会相对稳定；同时，粉丝群体的崇拜心理也相对其他领域更加稳定，以足球联赛为例，大部分俱乐部都是当地唯一一张足球名片，当地球迷基于地域情节，忠诚感天然具有稳定性。也就是说，体育产业既拥有明星粉丝的互动效应，又相对具备稳定性，这就是体育类公司业务经营的粘性所在了。

而粘性的关键，在于经营：粉丝需要科学组织（比如各个俱乐部的球迷会），明星需要包装培养，联系两者的活动（比如赛事、见面会、慈善活动等）需要切中双方痛点，一旦体育经营者获取了此类活动的法定所有权，并作到了让双方都满意的品牌口碑效应，粘性就形成了——而且基于上文的逻辑，无论是粉丝还是体育明星，其稳定程度很高，因此无论体育类公司经营的是赛事组织、广告营销还是人才培养，都需要在一开始舍得投入打造切中双方痛点的活动，持续投入2~3年，形成深入人心的品牌效应（同时拥有法定所有权而不仅仅是运营权），未来现金流持续稳定增长是可预期的。因此我认为，体育类公司的核心竞争力就是：充沛的资金或融资能力+进行科学高效前期投入以打造并占有品牌粉丝明星资源。

比如耐克公司的发展壮大，就是在不断前瞻美国市场运动潮流趋势紧抓本土市场的同时，运用自身巨大的财力将知名球星、球队收入旗下，以及运用自身的影响力举办倍受关注的耐克巅峰赛，开始由球员资源向赛事资源的转型，进一步扩大自身的知名度。美国本土经常参加体育活动的人口超过85%，以中国巨大的人口基数，只要超过40%的体育人口比例就意味着高达5、6亿的经常运动人口，同时代表着巨大的粉丝群体。

 二、2015年体育板块的驱动力：政策驱动东风依旧，资本驱动来势凶猛

既然品牌粉丝体育明星等资源的占有是核心竞争力，并且根据2014年多项中央政策鼓励的方向，体育产业体制内资源市场化交易和民间赛事自由举办都将层出不穷，因此在2014年下半年体育板块的政策驱动力在2015年持续存在，但是更迅猛推动资本市场行情和上市公司战略的，则是新一轮驱动力——频繁的资本运作。

资本运作，无非是融资+投资，融资容易理解，上市公司天生具有优势；投资方向则成为筛选上市公司标的重要考量，我们从中国体育产业两大主线（竞技体育和全民健身）的运行逻辑来分析资本运作的投资方向。

竞技赛事领域，强者恒强的“二八”效应非常明显，粉丝大量集中在明星球员和豪门球队上。这个领域以足球篮球为代表，场内球星激烈拼杀，场外粉丝情绪高涨，竞技赛事中直接的运营方俱乐部由于需要支付大量薪酬给明星球员教练，盈利波动巨大；但是围绕俱乐部和赛事的商务权益代理、人才培养球员经纪、球迷会组织造势等业务属于轻资产运营，也是活跃赛事气氛的重要环节，上市公司投资集中在这些环节，前期支出远小于投资俱乐部，而后期回报则稳定的多。

全民健身领域，国内主要参与形式包括青少年足篮球活动和城市跑步运动等。不同于竞技比赛的明星效应，粉丝们直接的参与感、体验感是全民健身领域最大的吸引力所在。以城市跑步活动为例，现在的国内马拉松赛事参赛人数已超过75万人次，参赛选手涵盖运动员、学生、白领、公务员等等，赛事种类也拓展为全程马拉松、半程马拉松、迷你马拉松等多种形式。每一场马拉松赛事都异常火爆，甚至出现报名人数过多而要进行抽签的情形，媒体对比赛进行密集报导，群众热情空前高涨。目前国内城市跑步参与人数不断增加的同时，活动形式也开始走向趣味化，提升公众的参与感、体验感。从前马拉松夺冠往往是黑人选手具有强大优势，国人很难拿到名次获得成就感。近年来马拉松的参赛形势逐渐趣味化，参赛者可以化身“唐僧”、“蝙蝠侠”等角色参加比赛，即使拿不到好的名次，也可以在比赛中获得快乐，实现“快乐运动”的主题。

 因此在全民健身领域，由于无须支付体育明星巨额费用，上市公司如果投资这一领域，则着重需要自主创新赛事品牌，营造粉丝们娱乐互动的方式打响口碑，同样是在前期投入的基础上，后续能享受到赛事品牌的溢价。

而资本运作也并不全是简单地自行投资，多种金融工具的使用也将层出不穷。比较典型的是并购基金在体育领域中的使用：由于上述不少领域需要前期的投入来换取后期的回报，但是对于上市公司本身来说，前期投入过大将影响自身利润情况，作为定期报表披露有可能对市场情绪形成利空，但是利用并购基金就可以有效规避，项目放在基金体内而非上市公司，前期投入花费的是基金资产，后期有回报则让上市公司并购，对基金持有人形成长期收益，且不用在上市公司账面上出现短期利润下降。

 同时，并购基金也在上市公司资金暂时不足的情况下提供了长期资金杠杆，利用较少的自有资金就撬动了资金需求巨大的并购行为；参与并购基金的相关方还可以引入体育产业非上市企业一起参与，这些专家经验丰富，可为上市公司提高专业、法律、政策监管方面的专业指导，有利于提高产业并购交易的成功率，起到协调利益一致的作用；而且并购基金大部分采取有限合伙企业的模式，信息披露义务仅以满足债权人保护和政府监管为限，既为企业节省了信息披露的较高成本，也较好地保护了商业秘密。

综上所述，2015年的体育产业和上市公司发展，将在2014年政策东风继续鼓励之外，迎来资本推手和金融工具的新一轮驱动力。上市公司的融资能力优势，加上各类金融工具协调了各方利益诉求一致，必然让2015年的体育板块异彩纷呈！而在上面我们分析了筛选标的的关键：上市公司融资能力强弱+专业性运营能力，专业性运营能力取决于公司过往的经历或合作伙伴，而融资能力强弱和并购基金等金融工具的运用则在公开信息报表上可查，A股的雷曼光电、贵人鸟、中体产业、探路者和国旅联合，港股的智美集团都是值得深入研究跟踪的标的。

(作者供职于广发证券，邮箱：lyl9@gf.com.cn，微信号：liyinlin1980)