欧洲万亿QE:别人的货币 我们的问题

1月22日晚,欧央行QE计划千呼万唤始出来,欧央行公布议息会议结果,如期将QE资产购买范围扩大到国债。

【1】为什么QE?欧元区通缩风险不断加剧+失业率居高不下,常规货币宽松并无法改变欧元区财政分立和统一货币的内在矛盾,以及人口老龄化带来的竞争力下滑,很难有效激活经济,但欧央行又别无他法,只能不断加大非常规宽松的力度,通过压低实际利率和欧元汇率恢复欧元区内生增长动力。

【2】QE的规模?半开放式购债。从3月起每个月购买600亿欧元,到2016年9月,或至通胀回升到2%。总计1万亿欧元左右。力度略超预期的月均500亿欧元。

【3】QE的方式?符合之前市场预期,欧央行按照成员国持股央行比例购债。机构债券将占增加购买资产的12%。欧央行将持有8%的额外资产购买比例,剩下的将不会风险共担,资产负债表将大幅扩大。此轮全面QE相比之前的两轮TLTRO,跨过银行消极的放贷意愿,直接对接市场,力度更大。

【4】QE对欧元区的影响?财政紧缩和私人部门去杠杆之下,“面不够”,“再多水”也难改实体颓势。但欧央行购债还是会压低各国的主权融资成本,缓解债务压力,提振市场风险偏好。具体来说,按照目前的方案,持股欧洲央行比例较高、但融资成本较低的德法等核心国家将会获得大部分的QE份额,而持股欧央行比例较低、但融资成本较高希腊等外围国家却无法获得足够的份额,欧元区内在失衡的矛盾还将继续拖累欧元区复苏。

【5】QE对外汇市场的影响?欧元贬值,利好美元。未来可能是美元强于人民币强于其他货币。第一,美元最强。欧央行和日本央行加速宽松将继续压低欧元和日元汇率,再加上美国经济基本面相对强劲、美联储宽松力度减弱,美元将更美。第二,人民币次之。国内资产收益率下滑,私人部门资产美元化和负债本币化趋势加强,未来经常账户顺差和资本账户逆差并存或成新常态,这意味着人民币兑美元汇率有贬值压力,但在央行干预之下,贬值幅度不会太大(防范资本外逃),总体双向波动。但由于人民币仍近似盯住美元,人民币兑其他货币汇率(实际有效汇率仍会加速升值)

【6】QE对大宗商品的影响?第一,利好金融属性和避险属性较强的大宗商品,比如黄金白银。但考虑到油价下跌、需求低迷导致全球通缩,美元升值,以及波动率难以回升到2008和2012年等因素,黄金上涨的高度也不会太大。第二,不会改变生产类大宗商品的熊市大方向。短期支撑油价等生产类大宗商品夯实底部,但由于中国等主要需求方需求下行,美元升值,以及原油供给冲击等因素,大宗商品熊市不会因此反转。

【7】QE对中国的影响?从资本流动看,虽然欧央行宽松有助于套利资金流入中国,但美元强势又会导致人民币兑美元有贬值压力,私人部门的结汇意愿或延续去年以来的下滑态势,资产美元化的趋势将更明显,总体看外汇占款仍将维持低增长,央行将通过MLF、PSL等定向调控手段继续抵补基础货币缺口,同时为稳增长提供资金支持;从贸易渠道来看,欧元区宽松难以真正提振欧洲的进口需求,相反,欧央行压低欧元汇率导致全球竞争性贬值愈演愈烈,人民币汇率弹性不足的情况下,实际有效汇率过于坚挺将损及出口,不利于国内经济的复苏,别人的货币,却是我们的问题。

(作者系民生证券研究院执行院长、首席宏观研究员)

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