2014年手游行业回顾和重点港股分析

1.    行业概况

1.1  看好行业的原因:
1)智能手机的渗透率逐步提高:
随着2007年iPhone的诞生,智能手机开始在全世界掀起一股浪潮。2011年标志着中国市场的智能手机元年,伴随着2012年的千元智能机的普及,用户开始形成爆发式增长。iSuppli报告指出,中国在2013年底已经拥有近7亿手机用户;


2)移动互联网用户的增加:
iSuppli报告指出,5亿用户使用手机上网,移动端的上网时长已经超过PC端,而其中3.1亿用户玩手机游戏。中国移动从2013年开始极力主推的4G网络,和之前联通和电信领先的3G网络,给广大用户提供了更好的移动端上网体验。同时随着碎片化时间的利用,各开发商制作了许多相应的游戏满足用户,才有了2013年的手游行业的爆炸性增长;


3)游戏玩家的付费意愿增强:
经过几年的培养,许多用户愿意为游戏道具进行付费,类似于当年的端游模式。特别是腾讯端在微信上推出的第一款游戏《打飞机》有着极其重要的意义,它不仅强化了社交属性,也使得熟人之间的竞争愿意支付小额的费用来获取更好成绩,即使他们之前从不玩游戏;


4)渠道创新和盈利模式的确定:
作为移动端将流量变现最为成熟的手游行业,它的商业模式已经非常清晰。大多采用下载免费,道具付费,或者试玩免费,后续付费以及下载付费等几种方式。同时卡牌类型,塔防类成为其中主流的游戏模式。


1.2  产业链分化而导致的行业变革
手游行业的产业链主要为开发商,发行商和渠道商。而整个产业链也形成了一个类喇叭型的状态。

在上游开发商方面,千军万马过独木桥,一将功成万骨枯。由于手游行业的开发门槛远远低于端游,基本上10个人左右的小团队已经可以制作游戏。但是由于这是一个内容创意行业,因此存在较大的不确定性。这一款游戏的成功并不能保证下一款游戏可以达到相同的高度。我们可以参考《愤怒的小鸟》,这是一款在2010年风靡全球的巅峰之作,Rovio公司成立于2003年,但是直到2010年才借助这款游戏成名。它之后还推出了很多版本的《愤怒的小鸟》,但是再也达不到那样的高度,创始人最后转手公司。

中间的发行商,虽然不是利润最高的,但是相较于更安全,同时行业显现出越来越集中的状态,特别是随着2014年的乐逗游戏的美国上市,之前上市的中国手游,和未上市的触控科技的持续强势,行业形成恒者恒强的格局,三家合计占比近50%。并且他们相对可以通过代理多款游戏而降低自身风险,并且在谈判过程中拥有定价权。

下游行业分发渠道更加集中,三大运营商,苹果的APP store和Android Market,以及国内的互联网公司腾讯,360和百度的竞争。在中国国内安卓市场依然较为主流,主要由于覆盖面更广,虽然安卓用户的ARPPU不如苹果的IOS用户,但是庞大的用户基数足以覆盖毛利不足的情况。也因此腾讯的应用宝,百度的91助手,360手机助手等更多集中于安卓平台,这几家公司的几乎垄断了整个手游行业的下游市场,新进入者的机会很小,门槛已经太高。


1.3  行业风险
通过以上的分析,手游行业虽然在2013年的A股市场显得波澜壮阔,掌趣科技和中青宝都有超过300%的增长,而2014年的游族部落借壳上市,依然可以连续拉出8个涨停板。但是行业整体估值已经较之前大为回落,主要原因为之前各上市公司大肆收购时的业绩承诺很难兑现,而且公司大多数收购的是游戏开发商。


手游行业的整体依然光明,但是现在投资标的应该集中于中下游,而应当尽量避免投资靠开发游戏和上新款游戏的公司,因为存在太多的投资不确定性,特别主流玩家是85后和90后的当下,口味变化太快,大数据分析也没法复制成功。


2.  重点公司分析
2.1  IGG(8002.HK)
IGG之前的盈利主要来自于《城堡争霸》,该款游戏为公司带来了非常丰厚的回报。但是通过2014年度的二季报和三季报发现,公司研发和代理均远远落后于预期。同时季度增长放缓,利润收窄。

第三季度营收收入5,220万美元,同比增长132%,环比增长9.1%。其中《城堡争霸》的按季收入增长(第三季13.5%,第二季5.4%)抵消了其他手游的按季收入放缓(第三季15%,第二季60%)。毛利按年增加121%,按季增加7.4%至3,690万美元,毛利率下降到70.8%。股东应占溢利环比下跌6%至1,810万美元。每股摊薄盈利为1.27美分。

二,三季度的收入增长基本持平(二季度8.6%,三季度9.1%),但是远落后于第一季度的20.1%。股价也从2014年2月份最高的10.92港元下跌到12月最低的2.6港元。预计公司在2014年的净利润约为6500万港元(折合为5.04亿港元),每股盈利为4.74美分。按照10倍PE,目标价对应为3.68港元,按照20倍PE,目标价为7.36港元。


2.2  博雅互动(0434.HK)
博雅互动的主要盈利来源于《德州扑克》和《斗地主》两款游戏,按照2014年三季报显示,按收入计算,两款游戏份额超过95%(德州扑克79.7%,斗地主15.4%)。公司的2014年三季度的收入依然呈现较好的增长状态,移动端收入占比逐步提高,移动端的付费玩家数量环比增加27.9%,每日活跃用户环比增加3.2%,每月活跃用户环比增加6.1%,而PC端用户数量则基本持平,但是贡献更高的ARPPU(每名玩家平均收益),德州扑克为419.5元人民币(移动端仅为56.5元人民币),斗地主的PC端ARPPU为48.1元人民币(移动端为17.7元人民币)。


公司在2014年第三季度,投资了998.5元获得YaoYaoCity的15%的股权。该公司为国内长途大巴提供车载WiFi的公司。公司的主营业务没有很高的门槛和壁垒,现在做同类型游戏的有很多,用户转换成本较低,而且公司主要用新浪微博等作为渠道,同质化严重,长期很难有爆发性增长,业务转型还需观察。

公司的股价走势与IGG类似,在2014年2月份见顶之后持续下滑,在12月跌到最低点为5.20港元。预计公司在2014年净利润为2.9亿元人民币(折合为3.65亿港元),对应的EPS为0.48,按照PE15倍进行估值,对应股价为7.2港元。

2.3  云游控股(0484.HK)
云游控股在2014年12月30日发布公告,公司五位创始人股东的其中两位与其他战略及机构投资者,通过市场外交易方式向创始股东庄捷广及黄卫兵收购公司股本22.7%,每股作价14元。完成后,主席汪东风及首席产品官杨韬持股将分别由16.44%及0.79%,增加至21.06%及6.37%;空中网收购公司889万现有普通股,总价约1.24亿港元,将成为公司股东。而执行董事庄捷广与黄卫兵不再持有公司股权,他们已表示股份出售完成后希望辞任于集团内担任的所有职位的意向。交易预期2015年3月底或之前完成。

公司的主要游戏人才此时选择离开公司,也将导致公司未来的转型之路困难重重。公司的业绩在2014年预计会非常惨淡,通过中报得知,年初公司预计会在2014年推出12款页游和12款手游,截止上推出5款网页游戏,2款自主研发的手游和3款代理的手游。但是并且伴随页游用户增长的停滞,导致页游端的收入下滑,资本开支却还在增长,而手游业务依然仅占13%的比例,还不能覆盖页游端的收入下滑部分,从而导致亏损。

公司2014年中报显示,2014年6月30日止,公司收入3.37亿元人民币,期内亏损2177万元人民币,经调整亏损为344万元人民币。公司游戏产品的每月ARPPU为77元人民币,相较于博雅互动有较明显差距。股价从2013年最高的73.95跌倒2014年10月最低的12.98,现在徘徊在14港元附近。由于缺乏有效的业绩支撑,股价反弹很难,18-20港元为强阻力区间。

2.4  蓝港互动(8267.HK)
蓝港互动的大当家是当年金山的第三号人物王峰,2007年的时候,离开金山,自组游戏公司,经历了端游,页游和手游等阶段。蓝港目前的三大主要游戏为《王者之剑》、《苍穹之剑》及《神之刃》。这三款中重度手游在市场赢得了良好的口碑,月流水预计均在3000万元人民币以上。招股书显示,公司在2014年上半年的营收为3.63亿元人民币,同比增长53.2%。其中手游营收3.14亿元人民币,占公司总营收的86.6%。

公司之前的经历已经让王峰清楚的认识到单单只做游戏研发的存活概率和竞争压力,因此说到“蓝港会坚持自研+发行双拳战略”。但是,按照我们上文的分析,发行市场格局基本已经三足鼎立。因此海外市场的扩张成为另一条备选战略,只是依然有较大变数。

上市市盈率约在15倍左右,而20倍的估值可能会成为瓶颈,在没有新的盈利增长点的驱动情况下,长期很难看好。但由于刚刚上市,还需观察。


3. 总结
手游行业是一个竞争激烈,快速迭代,生命周期短的行业。随着智能手机入口增长红利逐渐消失,行业的整合将越发剧烈,未来即将进入一个巨头垄断的时代。游戏开发商能够不断推出的新游戏,且成为市场热捧的概率相对较小,被兼并收购将成为主流。研发和发行将趋于融合,海外市场成为中国企业的蓝海,渠道未来可能仅剩双龙戏珠或三足鼎立。行业整体格局将越来越集中,类似于2005年前的空调行业。但是行业整体依然前景无限。
*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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