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从市场投资偏差,看诚志股份(000990.SZ)的价值重估

07-27 10:27

这是一个属于发现价值的时代,这是一个属于敢于下注的时代。

近几年,尤其是新冠疫情以来,全球各国通过“激进”的货币政策和财政政策刺激经济,使得全球金融资产总量大幅度上升,通胀水平持续走高,加上美联储坚定的鸽派立场,只能道出一个结论:新一轮的通胀上升的周期已经到来,且在短期内不会结束。

反观国内,7月初,央行宣布降准释放1万亿元的可用资金,结合“房住不炒”的基调及资本市场逐步推行注册制、外资门槛持续放宽等因素,国内市场的流动性势必得到进一步的增加。

那么,在这一轮的新通胀周期下,在结合未来中国资本市场的流动性宽松,迎接我们的将会是A股市场的投资大时代。

其中,通胀受益股,必然有着极大的投资价值。

自从A股迈入结构性牛市以来,那些行业代表性的龙头能够享受资本市场给予的估值溢价,但却反过来日渐引发起投资者的焦虑。因为再好的公司也有个估值提升的上限(或称之为天花板),在目前机构普遍抱团所形成的估值泡沫下,投资者如何在后续投资中获得安全边际?这是一个值得再三考量的好命题。

既然高景气、高预期的行业龙头的估值泡沫已肉眼可见,与其纠结,何不立行?去看看这那些行业的细分领域个股,毕竟在高成长预期下,所属的细分领域个股成长性也能得到一定的保障,尤其是代表国家战略发展、社会进化的方向,比如目前中国“双碳”战略、半导体国产替代趋势。

近期,一家明显存在价值性偏差的上市企业进入了笔者的视线,该公司同时具备碳中和、半导体国产替代两大概念,又是通胀受益股。

根据资料显示,诚志股份属于清华控股旗下的上市平台,公司的商业模式被描述为“一体两翼”,即清洁能源为一体,半导体显示材料和生命医疗为两翼。近期,公司发布了2021年半年度业绩:上半年实现营业收入64.02亿元,同比增长60.86%;净利润7.39亿元,同比增长458.15%。

经统计对比,这份成绩单不但在整个化工-化学制品行业足以排在前列。更深入的去看,在2020年诚志股份中报亏损2.06亿元,当时诚志股份市值约190亿元;2021年中期业绩7.39亿元,目前市值仍在190亿元。

明显能够看出问题:诚志股份的净利润大规模增加,市值却和上一年度亏损的市值近乎相同,合理吗?

在这里就存在明显的市场价值偏差,这个偏差(或者叫预期差)幅度有多大?若按照目前公司估值PE22.4倍,乘以9个亿净利润的净增长规模,那么便是201亿!

这意味着,一旦这种市场偏差被扭转甚至修复,诚志股份应该在当前市值的基础上再加201亿,才能够较为合理的反映这次的中报业绩水平。

投资的一般定律是:企业业绩增长是股价上涨的基石,面对持续的增长,纠正市场的偏差错误,仅是时间问题,因此,立足于2021年半年度的这份成绩单前,笔者认为,投资者应当重构对诚志股份的价值(估值)认知。

1、 碳中和时代下,清洁能源是公司的第一成长性来源

清洁能源是其第一大业务模块,以子公司南京诚志、诚志永清为核心,产品是工业气体及乙烯、丙烯、丁辛醇等化学品,这块业务占其营业收入比重约八成左右。

当前,在清洁能源领域,诚志股份存在短、长期两大成长逻辑:

(1)短期成长逻辑:全球性的通货膨胀远未结束,业绩仅是回归至正常水平。

公司该部分业绩在上半年呈爆发式增长态势,主要是疫情之后全球流动性宽松引发的通货膨胀预期所致,贯穿于产品价格上涨及维持在高位的阶段,其将充分受益于周期行业进入景气循环阶段。

2021年初至今,全球油价上涨近50%,带动大部分的化工产品价格持续走高,乙烯、丙烯价格涨幅超过25%,环氧丙烷价格涨幅超过98%,正丁醇和辛醇价格甚至翻番,涨幅均超过110%,并一直维持在高位。

子公司南京诚志为公司清洁能源业务的主要经营载体。在这里额外提一下:该公司一直致力成为国内领先的工业气体及基础化工原料综合运营商,运营模式基于产业园区,主要为大型下游客户提供基础化工原料综合配套。这一运营模式在一定程度上具有具有不可替代性。 

简单的理解便是,南京诚志将气体、化学品以管道的形式输送到园区内,从而获得了园区气体供应服务的“垄断权”,这就像是一种实打实的可躺着赚钱的好买卖。

目前来看,任何短期的利空都不至于阻碍公司所展开的长期价值回归,而去年油价所经历过的一轮暴跌应该看作短期的利空风险释放——从K线来看,目前国际油价已回到了前期的高位水平位置,每桶50-60美元以上的油价实际上仅是回归到以往正常的交易区间,如此类推的话,表明了诚志股份此次靓丽的中期业绩不过是同样的回归至以往正常的水平,未来继续向上可期。

在未来经济尚未完全复苏的阶段,伴随着美联储持续释放出偏鸽派的信息引导市场预期叠加拜登政府3.5万亿美元放水亦已经在路上,这或许说明了通胀在短期内远没有结束的可能性。 

再结合当前公司披露其清洁能源项目一直维持满负荷运行状态,公司中报显示,南京诚志的液体产品销量同比增加14.17%,同时伴随着下游客户开工率和用气负荷的提升,工业气体销量同比增加39.8%。

除此之外,南京诚志积极把握上半年丁辛醇市场价格持续上涨的契机,努力开发下游客户资源,拓展销售渠道,实时进行综合测算,以产品价格和边际贡献为导向,灵活组织辛醇和正丁醇产品、异丁醛和异丁醇产品的转产切换,从而实现经济效益的最大化,南京诚志上半年度效益创出了历史新高。

可进一步推导出,随着通货膨胀预期逐步深入,诚志股份的业绩将继续呈现出良好增长态势,而这个趋势或许仅仅只是个开始。

(2)中长期成长逻辑:围绕国家“碳中和”战略,进行前瞻性布局并手握技术优势

自去年9月,国家在联合国大会上首次提出“碳达峰、碳中和”的30·60时间表后,其后在十四五规划、气候雄心峰会、中央经济工作会议、世界经济论坛等一系列的规划或重要会议上,“碳中和”概念都没有缺席,甚至摆在最前列并进行逐步的细化,表明政策的支持力度是清晰和明确的。国家也决心要把这项长期事业、目标完成好。在这样的大背景之下,任何能够紧紧捉住“碳中和”的企业也将面临着历史性发展机遇,这是毋庸置疑的。

根据国家发展改革委发布的报告预测,未来中国将撬动70万亿以上的绿色产业投资机会。可以说这种满载政策福利的大赛道、大时代机会,背后所隐藏的实际上是一场广泛而深刻的社会变革,由此产生的社会经济效益,或已远远超过对过剩产能或行业进行的供给侧改革,其深远影响也超越了国家经济转型升级。 

所以对于煤化工领域的企业来说,拥有技术优势、产能规模化优势的企业无疑会迎来先发机会,而且侧面上也说明了该行业或再一次迎来新一轮的供给侧改革,因此未来通过技术赋能、战略性的前瞻布局及在创新模式走出来的企业,其未来或会有更多的市场话语权。 

据公开资料统计,截至2020年期末,南京诚志科研项目共计19项,其中新立研发项目11项,结转研发项目8项。通过以“技术驱动+产能扩张+下游应用需求持续增长”为前提不断构建起其竞争性壁垒,打造产品资源转化过程中实现无碳排放的全新模式和平台。 

具体来看,诚志股份上半年成功与行业巨头霍尼韦尔UOP签署“碳中和”战略合作备忘录,提早布局以保证未来公司的稳定发展,同时背靠清华这个中国最顶级的学府,发挥出国内顶级的技术平台和人才团队机制优势,并通过核心技术高效利用中国拥有资源禀赋的煤炭作为主要原材料进行化学合成,最终产出清洁环保的、无毒无害、具有广泛应用场景的高分子聚合物。 

资料显示,在生产低碳烯烃的化工技术(MTO)领域,2020年南京诚志全资子公司诚志永清60万吨MTO项目投产后,开始逐步释放业绩,去年清洁能源产品同比增长30%便是南京MTO项目产能爬坡,逐步达到正常运行状态所带来的增量增长。随着下游订单需求的增长,诚志永清(设计产能)60万吨MTO项目在国产替代的趋势下逐步满产运行应该是可以预期的结果。

同时,在加速布局下游领域方面,公司是不遗余力的。据悉,其子公司南京诚志与中科院兰州化物所、中国石油化工南京工程就“乙烯羰基化路线制甲基丙烯酸甲酯(MMA)技术开发”项目达成合作,共同推进10万吨级乙烯羰基化制备甲基丙烯酸甲酯工艺的开发,以及其后10万吨级工业示范装置的建设,进一步纵向延伸至MTO下游产业链,这将大幅提升公司在产业链的整体竞争实力。 

而据笔者了解,甲基丙烯酸甲酯(MMA)是一种重要的化工原料,主要用于生产聚甲基丙烯酸甲酯(PMMA,有机玻璃),也用于聚氯乙烯助剂(ACR)的制造,以及可作为第二单体应用于腈纶的生产。 

当前,中国MMA消费量也呈现逐年增长态势,海关数据显示,2020年前11个月我国MMA进口量就已经超过23.9万吨,而2019年全年MMA进口量为21.6万吨。预计在2021年,国内MMA消费量将超过118万吨。因此,诚志股份实际上已经紧紧捉住了国产替代的路线,围绕这些机会不断进行把握。 

值得一提的是,诚志股份的乙烯羰基化路线的的优点是工艺较简单、工艺流程较短,原料易得,工业化后的生产成本比其他方法低1/3左右,特别是与大型石化乙烯装置联合一体化或者MTO装置一体化生产更具优势。

透过以上介绍可以看出,诚志股份目前把触手延长至下游产业链,运用技术能力,通过精细化、差异化产品路线获得市场上的相对优势,进而提升诚志股份自身产品线的抗风险能力。

同时还有具备前景的清洁能源业务——氢能业务,与AP顺畅合资设立的诚志空气公司,主营氢能技术、燃料电池技术开发、加氢基础设施产业投资、新能源汽车及其零部件的研发等业务,根据公司披露相关业务已经陆续展开。 

可以说,南京诚志在MTO产业链和氢气的布局,增加南京诚志的业务多元性和抗风险能力。综合来看,公司在清洁能源赛道依靠通过自身一体化产业链、工程化能力、化工合成、规模化生产等方面优势,不断深入发展,聚焦、深耕具备产业发展前景且拥有长期渗透率提升的细分产品领域。诚志股份这种锚定景气周期行业的动作,或能够不断的提升公司成长性和估值提升。 

2、瞄准半导体国产替代,显示材料是公司的第二成长性来源

2018年随着中兴被打了一记狠狠地闷棍,半导体领域国产替代之声渐起,意味着中国的产业升级之路也来到了最为关键的时刻。资料显示,中国半导体市场规模占全球超三成, 2019年全球半导体营收4121亿美元,中国市场的半导体销售占了全球的1/3,是份额最大的,相当于美国、欧盟及日本的总和。

那么在外围围堵下,随着国家对半导体行业投入巨额资金大力发展和扶植,国内半导体产业必将迎来一个飞速发展时期。

作为半导体产业基石的材料端,对于该产业的发展起着决定性的作用,比如在半导体显示材料的液晶领域,存在着巨大的国产替代空间及行业景气度持续的向上。

液晶材料,占液晶面板成本比重仅为3%-4%,但是液晶材料决定了面板的显示效果好坏,是最为核心的材料。

目前全世界的液晶材料厂商大致分为国外三巨头:德国默克、日本JNC、日本DIC,他们占据了市场80%以上的市场份额,国内形成了三巨头的格局:石家庄诚志永华、合成显示、八亿时空。

在需求端,受下游面板需求影响极大,这几年以京东方和TCL为首的国内面板企业实施逆周期的扩产策略,日韩厂商逐步关闭产能,比如LCD市场,韩厂仅剩的5条产线预计将于2021年加速退出。

所以,面板在2020年年中开始反转,根据群智咨询数据显示,截至2021年6月,主流尺寸的面板价格涨幅均在100%以上:32英寸面板价格涨幅最为迅猛,超过169%;43英寸到55英寸的超高清面板价格涨幅超过100%;65英寸及以上的大尺寸面板价格涨幅达75%以上,液晶面板行业迎来近10年来最大涨幅。

参考近期面板厂商的业绩净利润预告,比如京东方实现126亿的净利润,增长率高达814.46%,有专家预计,2021年中国大陆产能将占到世界的50%,2022年大陆产能将占全球产能的60%以上,未来或超70%;届时国内TFT混晶材料需求将达到约500吨/年,市场规模将达到约50亿元/年。

上述数据说明大陆厂商把面板的主导权握在手中,面板制造甚至已经成为中国制造的一张名片。而且行业新技术的快速发展也在助力液晶材料端市场扩容,比如OLED、MiniLED、MicroLED、Micro-OLED等。

中金认为:认为LED行业10年一轮周期,Mini、Micro将成为下一个10年周期的主要动力,显示及背光应用将迅速下沉,未来5-7年全行业高成长可期。同时,在5G+4k/8k+AI趋势下,LED显示/发光与虚拟演播、实时渲染等技术的结合,应用也将更为丰富多彩,加上Mini/Micro的持续进步,10-15年后有机会取代所有的发光和显示技术。

诚志股份的半导体显示材料是其子公司石家庄诚志永华,是全球最大的TN/STN混合液晶材料供应商、大中华地区最大的混合液晶材料供应商及OLED材料新锐供应商。“slichem”自主液晶品牌,成功打破了国外企业对关键技术和液晶材料的长期垄断。

该公司拥有全球领先的液晶单体、中间体处理能力和混合液晶生产能力,混合液晶材料销量国内领先,其中单色混合液晶全球市场占有率保持在50%左右;正性TFT混合液晶材料占公司液晶材料销售量的60%以上。

客户方面,石家庄诚志永华与全球主要LCD面板企业均建立了良好的合作关系,主要客户有京东方A、TCL科技集团、惠科集团、天马集团,还有群创台湾、友达台湾、韩国LG等等。

在2020年诚志永华TV用TFT混合液晶销量同比增幅超100%,中小尺寸产品用TFT混合液晶销售量同比增幅也在50%以上,业务毛利率增加4.6%,单色混合液晶持续保持世界第一份额,TFT混合液晶的销售量、销售额、净利润均创造历史记录。

今年以来,诚志股份旗下诚志永华的半导体显示材料产品线就一直处于产销两旺、订单量饱和的状态。根据中报显示,石家庄诚志永华实现TV用液晶销量同比增长136.58%,中小尺寸产品用液晶销量同比增长151.87%。同时,通过产品结构的持续优化,负性液晶销量持续攀升,同比增长135.36%。

在技术储备方面,据公开信息,诚志永华早已将产品从液晶材料进一步扩展到相关显示材料领域,已在包括液晶PDLC膜、液晶手写(黑)板、液晶天线(缩小5G基站体积和成本的重要技术之一)等液晶材料非显示应用领域以及OLED发光材料、其它显示用化学品等平板显示的前沿技术积极布局。

在OLED方面,石家庄诚志永华技术中心作为液晶显示材料领域的国家级企业技术中心,承担了国家发改委唯一OLED方面科研立项项目。诚志永华从PM材料开始布局、同时逐渐进入AM材料市场,致力于研发自主材料,目前在红光掺杂材料方面已有所突破,其性能已与市售产品相当,已申请OLED相关专利37篇,其中授权21篇,具备良好前景。

于此推断,液晶材料的国产需求也将稳中有升,以诚志股份为首的液晶材料厂商,承担了国产替代转移的任务,并且也有足够的能力去吃下这块市场份额。

目前,石家庄诚志永华单色混合液晶生产能力25吨/年,TFT混合液晶生产能力达到100吨/年,并具备继续扩产的能力。根据诚志股份2020年的公告,其投资3.98亿元正在沧州建设的单体材料项目,可每年提供78吨混合液晶的原材料--液晶单体材料。

而且,根据项目环境评价信息,该项目规划中还有46.98吨/年液晶单体材料的二期项目。可以预测,随着沧州项目未来投产运行,配合石家庄现有产能,诚志永华可以发挥旗下石家庄和沧州子公司产业加成效应,安全保障下游市场需求。

不仅公司产能充分保障需求,而且在业务端、材料端持续的深耕保证未来行业的发展趋势变化产生的需求变动。

前阵子,诚志永华成功引入北京电控产业投资、上海国科、京东方A创芯企业管理中心等15家战略投资者,一方面能够充实资金,扩大自身产业规模和盈利能力;另一方面,以客户端为代表的外部优质资源的进入,能够给公司市场、技术、渠道、品牌进一步拓展空间。

为顺应未来的技术发展趋势,公司在包括PDLC等非显示材料领域以及OLED材料、其它显示用化学品等平板显示的前沿技术和产品开发方面积极布局,从专注于液晶材料进一步扩展到相关显示材料领域。

结尾部分

再来简单拆分公司的业绩:一季度公司归母净利润已达3.22亿元,第二季度净利润达4.08亿元-4.28亿元,比第一季度增长26%-33%,在去年第二季度公司归母净利润尚为-0.51亿元,去年三季度、四季度公司归母净利润已实现2.45亿元、3.16亿元。即使在下半年保守的以前两年(2018、2019)下半年业绩增长基速,保守按照历史平均值30%环比增长去评估。

可预期的是,2021年诚志股份的净利润规模16.79亿-17.25亿元,对应的预期同比386.66%-400%,折合的预期市盈率倍数仅为11倍,该预期估值处于历史相对较低的位置。

透过这份靓丽财报,展现出诚志股份业绩的爆发仅仅只是个开始。

随着双轮周期景气的加持下,公司清洁能源、半导体显示材料两大业务的成长性进一步被打开,再加上另外一翼——生命医疗业务在后续持续带来稳定的业绩增量。

笔者认为,诚志股份应该看作是“平台型公司”,不再是典型的周期性企业,诚志股份已转变成为一家能够兼具双重优势特征的新公司,即包含了科技股的高成长性与周期股的业绩高爆发力。

诚如上述,每一次市场对公司认知的改变,都会引发估值体系的改变。笔者相信,在不远的未来,诚志股份估值体系必将被重塑,打破一个旧世界,建设一个新世界,进入新时代,旧的估值体系将被新的替代,而唤醒的将是一个充满无限生机与活力的新时代,一个拥有诚志以及诚志绝不会缺席和辜负的新时代。