绿源集团控股(2451.HK)：两轮车稳健发展 LYVA搭建新增长曲线-格隆汇

机构：华西证券
研究员：徐林锋/吴菲菲

　　国内政策催化行业变革，海外开拓构造行业新增长点。中国电动两轮车市场呈现“销量稳步增长、高保有量支撑稳定替代需求”的特征。2019年以来，电动两轮车销量在波动中持续上升，2019—2024年CAGR达6.32%，2024年受消费需求不振及产业链整顿影响，销量同比下降9.09%。在新国标推动产品换代叠加以旧换新等促消费政策的刺激下，销量有望重回增长轨道，据艾瑞咨询测算2025年销量将达约5200万辆。中国电动两轮车出口在2024年呈现显著回暖态势，量额齐升且创下历史新高。出口额达413.88亿元，同比增长29.11%；出口量同比增长47.0% 至2211万辆，回升至2021年疫情期间的高位水平，展现出强劲的复苏动能。
　　公司产品/渠道协同发力，多维度打造核心竞争力。公司旗下高端品牌LYVA，聚焦中高端电助力自行车市场，依托自主研发的核心中置电机系统、多传感器智能算法等核心技术与国际化设计团队推出Delta、Beta、Alpha三大系列。该品牌于2022年注册后已布局46国市场，突破欧美电机技术壁垒，构建“人-车-场景”智能生态，以万元级定价实现高品质与高性价比并重新定义高端智能出行标杆，有望引领高端市场。生产端公司布局浙江、山东、广西、重庆四大智能制造基地，形成“东西南北”战略布局。公司构建了多元化产品矩阵，覆盖高中低端车型，并以中高端目标市场为主。渠道方面，线上线下协同发力。
　　投资建议：公司作为电动两轮车行业领先品牌，产能布局完善，研发实力雄厚，渠道开拓稳步推进，两轮车主业有望持续稳健增长。此外公司积极切入电助车领域，打造高端品牌LYVA，开辟新的业务增长点。我们预计公司2025-2027年营收分别为63.42/72.84/81.93亿元，增速为25%/15%/12%；归母净利润为1.77/2.32/2.74亿元，增速为51%/31%/18%；EPS分别为0.41/0.54/0.64元，对应2025/10/15日11.08港元/股收盘价，按1CNY=1.0954HKD折算，PE分别为24X、19X、16X。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：两轮车行业需求下滑；市场竞争风险；新品推出不及预期。