新股研究：浦林成山(1809.HK)

机构：中泰证券

公司简介： 

浦林成山（开曼）控股有限公司为中国商用全钢子午线轮胎替换市场领先的国内轮胎制造商及中国主要国内轮胎制造商，目前集团旗下拥有拥有「浦林」、「成山」、「澳通」及「富神」四大著名轮胎品牌，其中「浦林」品牌专用于生产中高端轮胎。以销售收入及销量计，2017 年集团在中国第五大国内全钢子午线轮胎制造商并在有关市场的替换轮胎分部中排名第三；在对美国、泰国及马来西亚各市场进行出口的国内全钢子午线轮胎出口商中，集团分别排名前五。 

中泰观点： 

从行业来看，目前中国汽车轮胎行业的驱动力主要来源于三个方面，一是中国汽车轮胎市场的规模的强劲增长，2012-2017 年复合增长率达 9.0%，二是国内品牌轮胎在配套及 替换市场所占的比重逐年上升，三是国内品牌轮胎在产品质量、品牌知名度、生产效率 及服务质量方面的得全面提升。根据弗若斯特沙利文预计，2017-2022 年国内品牌将释 放强劲的增长潜力，全钢子午线轮胎、半钢子午线轮胎分别将以 2.7%及 10.5%的复合年 增长率增长。 公司业绩方面，集团 2017 年的整体收入为人民币 48.40 亿元，同比增长 26.7%。集团收

入主要来自全钢子午线轮胎，2017 年该业务占收入比重达 76.3%，同比略有下降；而半 钢子午线轮胎占收入比重逐年上升，2017 年收入同比增长 39.34%，高于其他产品业务； 2017 年集团整体毛利率达 15.88%，同比下降 2.39 个百分点，主要由于原材料成本上升 及产品价格波动所致。分业务来看， 2017 年全钢子午线轮胎销量同比增长 12.3%，半 钢子午线轮胎销量同比增加 32.5%，下游需求旺盛。 从竞争能力看，按以销售收入计，2017 年集团为国内第五大国内全钢子午线轮胎制造商，

且在替换轮胎市场中排名第三。公司通过充足的资本、优秀的研发能力和优质稳定的客 源形成了强大的护城河，并通过打造全球销售网络实现了对所有主要轮胎市场的全面覆 盖。截至 2018 年 3 月，除中国外，集团产品已覆盖全球约 130 个国家。此外，得益于 严格的质量控制及生产管理系统，2017 年集团质保索偿率为 0.86%，低于 1.32%的国内 行业水平。根据集团规划，筹资所得一方面将用于全钢及半钢子午线轮胎的产能扩建，以满足更大的订单需求；另一方面将用于海外投资，以扩展集团销售网络。展望未来， 随着公司产能扩张及海外市场的扩大，公司主要业务的销量及销售收入预计将持续增加。 

经营业绩方面：2015 年到 2017 年已终止经营业务税后溢利分别为 490 万澳元、940 万澳元及零，使得 2015 和 2016 年期内溢利 1205 万澳元，1489 万澳元远高于 2017 年的 569 万澳元。公司 2016 至 2017 年的毛利率分别下跌至 24.6%及 22.7%，主因公司的产品 组合中印刷毛利率较低的小说有关，但公司高管称主要客户已囊括全球三大小说出版商， 能提供持久而稳定的收入来源。 估值方面：公司市值相比 H 股同行业处于较高水平，为 37.40-47.63 亿港元。历史市盈率和市净率分别为 18.8-23.9 和 1.26-1.5 倍，高于行业平均水平。盈利能力方面，ROA， ROE 分别为 4.21%和 15.27%，略低于行业平均水平。综合公司在行业地位，业绩情况与 估值水平，我们给予其 57 分，评级为「中性」。

 风险因素：（1）原材料价格和产品价格波动；（2）汽车销量增长不及预期；