宽信用的背景下,房地产投资能否回升?

从房地产投资角度来看,此配套文件在监管的力度和节奏方面有所缓和,短期风险偏好回升有助于信用债市场,非标业务也收到一定程度支持,房地产企业融资困难或降低。

作者:中信债券明明

7月20日,一行两会发布资管新规配套文件《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》(《通知》)、《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》、《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》。从房地产投资角度来看,此配套文件在监管的力度和节奏方面有所缓和,短期风险偏好回升有助于信用债市场,非标业务也收到一定程度支持,房地产企业融资困难或降低。从房产购买角度来看,央行指导商业银行鼓励信贷投放,助推银行采用更优惠贷款利率,则居民购房贷款可得性也存在增加的可能性。

非标业务助推融资规模

开放非标业务有助于弥补实体企业的融资缺口,为房地产投资的资金困难提供舒缓。近期信用事件频发且外部经济不确定性大,市场情绪较为悲观,而央行在《通知》对资管新规中公募资产管理产品投资范围进行说明,明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外,还可以适当投资非标准化债权类资产,此举可以有助于引导市场预期,提振投资者需求,进而有利于抑制社会融资规模增速下滑。此前受政策因素影响,信托、委托贷款等影子银行活动受约束较大,房地产开发企业资金到位不足;政策上加强对表内外融资、综合消费贷款、个人经营性贷款、信用卡透支的市场监管,对个人住房按揭贷款条件苛刻,在一定程度上抑制房地产投资者需求。

开放非标业务有助于缓解当前市场信用违约,或可惠及房地产企业的资金流压力。在《通知》中规定,在过渡期内金融机构可以发行老产品投资新资产,优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求。在《通知》下达之前发行的非标融资工具到期后,若该笔融资所指标的并未形成足够的现金流而需要续发融资工具来续接融资,在现有规定下则有可能会被认定为新资产,从而无法被原有理财资金认购,进而加大融资方资金断裂发生债务违约的可能。因此,《通知》中对老资产对接新资产的行为能够在一定程度上加强资金链管理,缓解实体企业的资金流压力,确保存量资管产品不会因融资工具需要滚动接续而陷入债务违约,降低信用违约爆发的可能性。

短期风险偏好回升有助于信用债

监管政策的边际放松推动市场风险偏好的修复。资管新规后,银行理财增长乏力,债券委外全面萎缩,由于缺乏细则,资管业务近乎停摆。此次细则落地后,资管业务有望重启。此外,结合当前经济和金融面临的内外部压力,细则在当前过渡期业务整改对存量资管产品和新资产的监管放松,有助于稳定资管产品规模,进而减少因规模缩减带来的非标缩量及标准化资产的抛售压力,同时避免由于监管压力集中释放导致的金融市场风险和经济增速下行风险。

短期风险偏好回升或可提振包括房地产债在内的信用债市场。资管新规放宽、央行窗口指导等均有利于提升市场风险偏好,在执行层面上,此前老产品可以恢复投资,信用债和非标配置需求上升。此外,在过渡期内扩大摊余成本法适用范围,有利于新产品发行,增加银行对信用债配置。从数据来看,在短期资金面宽松、政策利好的背景下,近期信用债市场活跃度提升,短久期信用债收益率加速下行,活跃度提升或将提振房地产信用债。

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央行指导商业银行鼓励信贷投放

近日有消息称,央行对一级交易商窗口指导,额外给予MLF资金,用于支持贷款投放和信用债投资。具体来看,对于信用债投资,AA+及以上评级按1:1比例给予MLF,AA+以下评级按1:2给予MLF资金。对于贷款投放,要求较月初报送贷款额度外的多增部分按1:1给予MLF资金,多增部分为普通贷款,不鼓励票据和同业借款。

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央行货币投放模式的转变对银行有指导作用,助推银行加大信贷投放,采用更优惠贷款利率。根据消息细则,AA+以下评级按1:2给予MLF资金,此举会促使银行适当选择多投资AA+以下评级信用债,加大信贷投放在AA+以下的企业,特别有利于引导资金流入房地产等实体经济,缓解地产商融资难融资贵的问题。此外,还有消息称,央行对银行提出要确定合理的利率水平,即某类贷款的利率不能超过前期同类平均值,这将助推银行业金融机构小微企业实际贷款利率下降。

下半年房地产投资增速情景测算

从房地产开发投资完成额情况可以看出,今年上半年总体同比增速高于去年,但是近月略有回落趋势,回落的重要原因是资金面紧张。此前理财新规对信托、委托贷款等影子银行活动约束较大,房地产融资难度增加,大幅减少房企资金可得性,地产商融资成本大幅上升。此外,自去年新政以来,一线城市个人住房按揭贷款放宽条件苛刻,在很大程度上抑制改善型住房需求,反之作用于房地产投资需求。

今年以来房地产“开发资金来源/投资完成额”比例低于前两年,印证了资金短缺。根据房地产资金充足比例=房地产开发资金来源/房地产开发投资完成额,纵向比较,近月房地产资金充足比例已不足历史平均;横向比较来看,2018年房地产资金充足比例较其他年份逊色。具体来看,从房地产信用债月度净融资额可以看出,本月净融资近乎停止,此前几个月表现也略显困境。除此之外,上半年非标融资受限、棚改货币化支持力度下降,也加速房地产投资资金困难。

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促进下半年投资的正面因素:当前经济稳增长,政策导向上或将增加长租公寓、共有产权房等新模式地产,为劳工提供住房的同时也可以增加投资。公租房是由国家提供政策支持为中低收入人群提供住房。上海、深圳、广州、杭州等地已在筹建2018年至2020年各类住房。虽然有的公租房需要租户趸交多年资金,但总体仍然比买房便宜很多。从资金成本看,住房者更可能会选择公租房,一可以更优化投资者或住房者资金流,二可以稳定外来人员,配合城市发展需求,从而更好的稳定经济发展。

抑制下半年投资的负面因素:地产税或影响房地产投资。近日地产税再度成为房地产方面热议的话题之一。地产税征收支持者认为,通过增加持有成本,把有钱人手中多余的房产重新投放市场,增加房产供给从而抑制高房价。如果地产税推出预期提高,则有可能会抑制居民当前购房意愿,同时也抑制地产商投资的意愿。

综合以上因素,估测下半年投资增速应当能够止住近几个月下跌势头并有所上行,但在不炒房的大背景下,预计最高不会回到2013年之前水平。乐观情形下,如果今年年底投资同比增速达到11%,对应下半年投资完成额为65,247.38亿元;中性情形下,如果今年年底投资同比增速维持9.7%,对应下半年投资完成额为64,917.99亿元;悲观情形下,地产税较快推出,如果今年年底投资同比增速下降至8%,对应下半年投资完成额为63,051.41亿元。image.png

债市策略

资产新规细则落地后,推动信用债市场发展,开放非标业务,企业融资之路放宽。作为高度依赖资金的房地产行业,不排除也能受益于资金面宽松。但总体来看,“房住不炒”方针之下,以及房产税出台预期增强,或将对冲资金宽松的影响,使得投资增速总体稳定。债市策略方面,我们维持10年期国债收益率目标区间在3.4%-3.6%的观点不变。

来源:明晰笔谈

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