阅文集团（0772.HK）：厚积薄发，王者登场，首次“买入”评级，目标价：106.49港元

机构：西南证券

评级：买入（首次）

目标价：目标价：106.49港元

在线阅读：海量优质内容叠加强势渠道，公司优势有望巩固。2017 年，中国手机网文用户占总体手机网民的 40%-50%，全民阅读政策或进一步提升阅读人口基数。消费升级+版权保护+影视付费铺垫，网文付费率有望提升。公司是在线阅读市场绝对的龙头，截止 2017H1，拥有 960 万部作品、640 万名作家、MAU近 2 亿，总用户数近 6 亿。除了自有平台外，还是手机 QQ、腾讯新闻、微信读书、QQ 浏览器等阅读板块的独家内容供货商，公司有望最大程度分享阅读人数和付费率双提升的红利。

版权运营：背靠海量内容资源，打开多元化变现的想象空间。2017 年 1-11 月，收视率、网播量、票房 TOP10 的电视剧、网剧、电影中，分别有 7/7/8 部是 IP作品，IP 的稀缺性与市场的需求使得 IP 价值飙升。此外，与国外发达国家相比，中国的版权运营仍有巨大的增长潜力。公司 2015 年开始扩张版权运营业务，现在已经是国内 IP 变现能力最强的在线阅读平台，预计在全行业最大的内容库+团队优势+腾讯资源优势+经验优势的加持下，公司版权运营业务有望迅猛增长。

网文出海：拓展海外文学版图，起点国际已成为网文出海的标杆。5 亿+的潜在海外用户待发掘，海外网文市场成蓝海。2017 年 5 月，公司旗下起点国际正式上线，3 个月后，上线网文 90 部（之前英文网文市场可读作品不到 50 部），成为海外网文市场内容最多的平台和海外网文读者会选择的阅读平台 TOP2。广告少、翻译优质、内容库充足且更新快，起点国际有望迅速开辟市场，逐步推进全版权（影漫游衍生品等）的出海，为泛娱乐产业升级探索更大空间。

盈利预测与投资建议。目前市场上与公司业务、体量相近的仅有掌阅科技一家，A 股市场上掌阅科技 2018 年 PE 为 81 倍。考虑到阅文的体量是掌阅的近 3 倍，是在线阅读平台的绝对龙头，具备最强的内容库、最多的作者群体，且未来版权变现空间巨大，最终给予公司 2018 年 95 倍估值，对应目标价 106.49 港元（88.55 元人民币），首次覆盖，给予“买入”评级。 

投资风险

在线阅读行业竞争加剧的风险；网络文学政策风险；公司泛娱乐业务拓展不及预期的风险；海外业务的拓展风险。

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