腾讯控股(00700.HK)：3Q25业绩超预期 AI持续助力各业务增长-格隆汇

机构：财通证券
研究员：郝艳辉

　　业绩超预期，销售、研发费用率高于预期：3Q25 公司实现收入1929 亿元（同比+15.4%，超出彭博一致预期2.15%），毛利率56.4%（超出彭博一致预期0.19pcts），销售费用率5.9%（超出彭博一致预期0.6pcts）、研发费用率为11.8%（超出彭博一致预期0.9pcts），但分占联/合营公司利润达78.5亿元（超出彭博预期62.3%），推动Non-IFRS 归母净利润达705.5 亿元（同比+18.0%，超出彭博一致预期6.9%）。
　　海外游戏收入同比增长40%+，长青游戏表现亮眼：游戏收入636 亿元（同比+22.8%，超出彭博一致预期5.2%），本土市场收入428 亿元（同比+14.8%，超出彭博一致预期1.3%），主要得益于《三角洲行动》、《和平精英》及《王者荣耀》等游戏的收入增加；国际市场收入208 亿元（同比+43.4%，超出彭博一致预期14.8%），主要得益于《皇室战争》收入增长、收购的游戏工作室的收入贡献、以及主机游戏《消逝的光芒：困兽》的销量表现。
　　广告收入、毛利率超预期，金融科技及企业服务毛利率低于预期：广告收入362.4 亿元（同比+20.8%，超出彭博一致预期1.8%），主要得益于主要行业的广告主投放均有所增长、用户参与度及广告加载率的提高以及AI 驱动的广告定向所带动的eCPM 增长，毛利率56.7%（超出彭博一致预期0.5pcts）；金融科技及企业服务毛利率50.2%（低于彭博一致预期1.4pcts）。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027 年Non-IFRS 归母净利润分别增长17.0%、11.9%、10.3%为2606 亿元、2915 亿元和3215 亿元。当前股价对应2025~2027 年PE 分别为21.0X/18.8X/17.0X，维持“增持”评级。
　　风险提示：游戏市场政策监管趋严、宏观经济弱复苏导致广告收入增速放缓风险、竞争加剧风险、投资收益不确定风险。