拥抱高增长——申万宏源2018年全球资产配置策略报告

作者：金倩婧 王胜 王洋阳

主要结论

从“反转策略”到“趋势策略”，2017年全球高增长、低通胀环境下风险资产享受高回报、低波动的“盛宴”，新兴市场>发达市场>大宗商品>利率债。全球资产低波动背后是宏观经济预期波动性的下降，17年全球经济同步复苏趋势得到确认，通胀压力与货币周期收紧步调相对缓和，全球股市进入业绩加速期，A股市场是全球股市“业绩牛”的一部分，中国版“漂亮50”与全球科技、消费龙头是“同类资产”。

2018年全球资产配置“五星模型”政治周期与货币周期存在“变数”，全球竞争性减税与改革是上行风险，通胀超预期则是下行风险。1）全球新一轮政治周期逐步开启，全球改革与财政刺激倾向边际提升。英国脱欧后全球皆意识到持续宽松货币政策带来贫富差距拉大，资金在金融体系中空转未进入实体等问题，民粹主义政治压力下各国政府对加大减税力度、加强改革的动力提升，特朗普改革只是全球改革大潮中的一部分，“竞争性减税”乃至“竞争性改革”可能是2018年全球经济最大的上行催化，也是最大的预期差来源。2）全球货币周期拐点已经确认，但流动性收紧的幅度与速度仍有分歧，边际变化核心锚定通胀率。伴随经济进一步回暖，2018年通胀压力可能进一步增强，全球通胀超预期指数开始低位反弹，特别关注中东局势变动对油价与全球通胀带来的超预期上行风险。3）商业周期方面暂无远虑，或有近忧。全球同周期回升进行时，企业资本处于资本开支底部复苏区间。全球正呈现温和去杠杆的特征，整体信用杠杆水平可控，经济大幅衰退的风险较小，短期下行风险主要关注预期波动与中国地产向下带来的边际压力。

中长期看，中国资产的战略配置价值增长提升。商业周期方面，供给侧改革改善企业盈利结构，产业升级加速，全球价值链有望逐步进入核心区域。政治周期方面中国优势也在逐步体现，改革有望提速。货币周期方面，金融去杠杆初见成效，宏观流动性维持中性稳健，整肃金融的最终目的是服务实体，对基本面负面影响可控。资产价格方面，经过两年多金融去杠杆，股债等大类资产相关性回到合理区间，逻辑回归基本面。房地产价格上行风险被抑制，股市、债市等相对海外资产估值步入合理区间，中国资产相对于海外资产尚未出现明显高估，性价比开始体现。

2018年全球通胀与利率回升可能加速，需要拥抱高增长资产以跑赢通胀与利率回升压力，同时加大风险对冲。通胀温和回升前提下，权益>大宗>债券；结合增长与估值：新兴市场（港股、A股）>日本>美国>欧洲。战略资产配置层面看，全球改革与刺激进一步深入概率提升、经济复苏仍有韧性的背景下，权益类资产大方向上仍好于债券类资产。考虑到2018年通胀潜在压力回升、全球流动性收紧边际提速，资产波动性或将提升，建议进一步聚焦盈利能力强、估值相对合理的高增长资产，对于前期估值过高的部分风险资产予以一定再平衡或加强风险对冲。当前全球债券期限结构相对平坦，对潜在增长与通胀风险反映不足，相对谨慎。权益类资产方面，选股的重要性进一步提升，Alpha机会或多于Beta机会，核心关注全球（特别是中美）消费、科技与制造业龙头。大宗商品方面重点关注原油产业链。风险对冲角度关注：1）发达市场通胀保值债券（抗通胀）；2）中国利率债（与权益类资产相关性转负、配置价值与风险对冲价值提升）；3）美元（受益于美国政治周期预期低位回升，同时有避险属性，价格偏低）。